logo
Инвестиционный анализ, Аюпова С

12.4. Формирование первичного портфеля облигаций

Формирование портфеля государственных облигаций осуществляется путем покупки облигаций на аукционах, при первичном размещении или на вторичных торгах. Для покупки облигаций инвестор составляет заявку-поручение дилеру, где указывает возможные цены покупки облигаций, количество бумаг и сумму денежных средств, которую предполагает затратить на покупку облигаций.

В заявке на аукцион указываются два вида покупок: конкурентные и неконкурентные.

Неконкурентные заявки выполняются по средневзвешенной цене аукциона, поскольку инвестор не может изменить цену. Облигации, включенные в неконкурентные заявки, оговариваются заранее в документах, публикуемых в официальных финансовых изданиях за 7 дней до проведения аукциона. Доля неконкурентных заявок как правило составляет 15-30% от общего объема средств, размещенных на аукционе.

Конкурентные заявки удовлетворяются по цене, которую указывает инвестор, но не ниже цены отсечения. Цена отсечения рассчитывается организаторами аукциона на основе анализа всех участвующих в аукционе заявок. При этом инвестору важно указать цену покупки, которую он может установить путем изучения спроса. Если же инвестор укажет в заявке неприемлемую для организаторов аукциона цену, то заявка не будет удовлетворена.

Необходимо отметить, что достоверный прогноз цены обеспечения весьма сложно получить. Кроме факторов спроса и предложения на цену влияют экономическая и политическая обстановка в стране, которые в каждом отрезке времени действуют по-разному, что в свою очередь отрицательно сказывается на точности прогноза.

При всех факторах неопределенности цены отсечения существуют ее предельные границы, которые базируются на представлениях инвестора о приемлемой для него норме доходности по инвестированию средств с учетом риска и альтернативных вариантов вложения капитала. В качестве отправной точки отсчета цены облигации является их стоимость на рынке и возможность альтернативного инвестирования, включая помещение средств в банк на депозит по определенной процентной ставке, превышающей иные варианты вложения средств. При этом будущая сумма, которую инвестор предполагает получить, составляет:

где C(t) — будущая сумма получения; PV — текущая сумма вложения; rа — ставка доходности, % (ставка дисконтирования).

Полученная сумма может быть увеличена из-за инфляции, которая измеряется индексом цен определенной группы товаров.

Количественный уровень инфляции можно определить по следующей формуле:

где ΔС — величина, на которую надо увеличить ожидаемую сумму с тем, чтобы не уменьшить ее покупательную способность.

Индекс инфляции Ji рассчитывается как: Ji = 1 + τi.

Следовательно, для сохранения эффективности инвестиций необходимо ввести в указанную выше формулу индекс инфляции. Тогда:

Аналогично может быть дополнительно учтен риск:

где τp — дополнительная ставка, компенсирующая риск.

Поскольку при покупке облигации инвестор затрачивает сумму PV, а при погашении получает номинальную цену облигации Ni, то выражение (12.20) можно записать в следующем виде

откуда цена облигации за выбранный период времени равна

где ra, τi — соответственно ставка альтернативного вложения, инфляции.

Ставку дисконтирования Еd можно рассчитывать из уравнения:

В публикуемых официальных финансовых изданиях в качестве расчетного периода, как правило, рассматриваются месяц, квартал, год, что предопределяет расчетную ставку дисконтирования и реальную цену облигации, т.е. ту цену, которую инвестор готов заплатить на аукционе.

Цена облигации при неизменных во времени ставках рассчитывается по формуле:

где Рi — цена i облигации; Ni — номинал i облигации; rа — ставка дисконтирования; п — показатель кратности срока обращения облигации относительно базового периода

где Tg — период обращения облигации до погашения; 30 — месячный период.

где t0 — дата аукциона; tR — дата погашения облигации.

Если изменяются условия инвестирования, то для каждого периода времени вложений, к примеру месяца, можно отдельно ввести ставки дисконтирования. Тогда цена облигации может быть определена по формуле:

где Eal,... Еan — ставки дисконтирования каждого месяца инвестиционного периода.

Зная возможную цену облигации, инвестор может указать ее в заявке на аукцион.

Цену облигации для оформления заявки на аукцион можно определить и на основе анализа конъюнктуры рынка.

Для этого по результатам вторичных торгов на фондовых биржах, предшествующих дню аукциона, определяется эффективная доходность De всех выпусков, обращающихся на рынке. Эффективная доходность рассчитывается на основе средневзвешенных цен облигаций на торгах. Затем выбираются выпуски, имеющие даты погашения, близкие к дате погашения нового (аукционного) выпуска. Из отобранных выпусков формируется ряд эффективных доходностей {De} и выбирается максимальная доходность этого ряда De max.

Полученная величина De max принимается в качестве исходного показателя для расчета аукционных цен нового выпуска. При этом в качестве базового периода принимается год (360 дней).

Эффективная доходность облигаций ряда выпусков определяется по следующей формуле:

где Pcj — средневзвешенная цена на вторичных торгах, предшествующих аукциону; Ti — период до погашения выпуска i; Ее — эффективная ставка операции для выпуска.

Средневзвешенная цена облигации Paj нового выпуска; определяется по формуле:

где Тa — период обращения выпуска j; Em — комплексный показатель.