5.2.2. Финансовые посредники - институциональные инвесторы

А. Паевые инвестиционные фонды.

Прежде чем вести разговор о паевых инвестиционных фондах, необходимо уделить некоторое время истории появления самого понятия "инвестиционный фонд" в российском законодательстве.

Для России инвестиционные фонды - это дело относительно новое, поскольку привлечение сбережений в СССР традиционно осуществлялось в централизованной форме и рынок ценных бумаг в этом процессе задействован не был. Впервые понятие "инвестиционный фонд" было использовано в Положении о ценных бумагах и фондовых биржах в РСФСР, утвержденном Постановлением Правительства от 28 декабря 1991 г. N 78. В этом документе (п. 15) инвестиционный фонд был квалифицирован как "инвестиционный институт". Пункт 19 Положения устанавливал сферу деятельности инвестиционного фонда, определяя ее как выпуск акций с целью мобилизации денежных средств инвесторов и их вложения от имени фонда в ценные бумаги, а также на банковские счета и во вклады, при котором все риски, связанные с такими вложениями, все доходы и убытки от изменений рыночной оценки таких вложений в полном объеме относятся на счет владельцев (акционеров) фонда и реализуются ими за счет изменения текущей цены акций фонда. Соответственно, инвестиционный фонд мог быть образован только в форме акционерного общества.

Однако большинство созданных в России инвестиционных фондов регулировалось совсем не упомянутым документом, поскольку практически в это же время был принят Закон РФ "О приватизации государственных и муниципальных предприятий в Российской Федерации", ст. 8 которого предусматривала возможность создания инвестиционных фондов "для создания первичного рынка ценных бумаг и снижения риска покупателей акций". В развитие этого документа были приняты два Указа Президента РФ: от 7 октября 1992 г. N 1186 "О мерах по организации рынка ценных бумаг в процессе приватизации государственных и муниципальных предприятий" и от 26 октября 1992 г. N 1304 "Об использовании приватизационных чеков в целях социальной защиты". Первым из них были утверждены положения об инвестиционных фондах и чековых инвестиционных фондах, а вторым установлены особенности создания и деятельности чековых инвестиционных фондов социальной защиты. Все указанные фонды имели статус юридического лица.

Впервые понятие паевой инвестиционный фонд появилось в Указе Президента РФ от 26 июля 1995 г. N 765 "О дополнительных мерах по повышению эффективности инвестиционной политики Российской Федерации".

В этом Указе паевой инвестиционный фонд был квалифицирован как имущественный комплекс без создания юридического лица, доверительное управление имуществом которого осуществляет управляющая компания в целях прироста имущества соответствующих паевых инвестиционных фондов. Этим же Указом инвестиционный пай паевого инвестиционного фонда был квалифицирован как ценная бумага.

В свою очередь, для созданных до 1998 г. инвестиционных фондов в соответствии с Указом Президента РФ от 23 февраля 1998 г. N 193 "О дальнейшем развитии деятельности инвестиционных фондов" была установлена возможность образования на базе их имущества паевых инвестиционных фондов <1>.

--------------------------------

<1> Порядок был определен Постановлением ФКЦБ России от 27 мая 1998 г. N 16 "Об особенностях паевых инвестиционных фондов, образуемых на базе имущества инвестиционных фондов или специализированных инвестиционных фондов приватизации, аккумулирующих приватизационные чеки граждан".

В 2001 г. был принят Федеральный закон "Об инвестиционных фондах", которым были "легализованы" две формы существования инвестиционного фонда - в качестве юридического лица (акционерный инвестиционный фонд) и без образования юридического лица (паевой инвестиционный фонд). В таких формах инвестиционные фонды функционируют и в настоящее время.

В соответствии со ст. 10 Федерального закона "Об инвестиционных фондах" паевой инвестиционный фонд определяется как не являющийся юридическим лицом обособленный имущественный комплекс, состоящий из имущества, переданного в доверительное управление управляющей компании учредителем (учредителями) доверительного управления с условием объединения этого имущества с имуществом иных учредителей доверительного управления, и из имущества, полученного в процессе такого управления, доля в праве собственности на которое удостоверяется ценной бумагой, выдаваемой управляющей компанией.

Однако ограничиться определением паевого фонда при описании этой формы коллективного инвестирования значило бы не рассказать о ней, собственно, практически ничего. Схему коллективного инвестирования можно описать через следующие категории:

- организационная схема инвестирования;

- права и обязанности пайщиков и доверительного управляющего, принципы и объекты инвестирования;

- виды фондов.

Организационная схема инвестирования. В силу специфики инвестирования - объединения имущества нескольких лиц - законодательство предусматривает сложную систему организации инвестирования и контроля за ней.

Ведущую роль в организации схемы коллективного инвестирования под названием "паевой инвестиционный фонд" играет управляющая компания. Именно эта организация утверждает правила доверительного управления, которые содержат условия доверительного управления, инвестиционную декларацию и иные условия инвестирования. Она же осуществляет и сами действия по инвестированию полученного от владельцев паев имущества, а также имущества, полученного в ходе доверительного управления. В соответствии со ст. 11 Федерального закона "Об инвестиционных фондах" управляющая компания осуществляет доверительное управление путем совершения любых юридических и фактических действий в отношении составляющего его имущества, а также осуществляет все права, удостоверенные ценными бумагами (на ее имя открываются соответствующие счета в организациях учетной системы на рынке ценных бумаг или в специализированном депозитарии), составляющими паевой инвестиционный фонд, включая право голоса по голосующим ценным бумагам; она вправе предъявлять иски и выступать ответчиком по искам в суде в связи с осуществлением деятельности по доверительному управлению паевым инвестиционным фондом.

Помимо управляющей компании важнейшую роль во всей схеме играет специализированный депозитарий. Договор со специализированным депозитарием заключается управляющей компанией. Особенности его правового статуса мы рассмотрим при анализе профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг, а в данном разделе мы посмотрим на то, какие функции эта организация выполняет для "коллектива" инвесторов, причем еще до регистрации правил доверительного управления паевым инвестиционным фондом. Укрупненно функции специализированного депозитария могут быть указаны следующим образом:

- учет и хранение имущества, принадлежащего акционерному инвестиционному фонду, и имущества, составляющего паевой инвестиционный фонд (ст. 42 Федерального закона "Об инвестиционных фондах");

- контроль за распоряжением имуществом, составляющим паевой инвестиционный фонд (ст. 43 Федерального закона "Об инвестиционных фондах");

- ведение реестра владельцев инвестиционных паев паевого инвестиционного фонда, если такую деятельность не осуществляет регистратор (ст. ст. 47, 48);

- осуществление функций, связанных с прекращением паевого инвестиционного фонда в случае аннулирования лицензии управляющей компании (ст. ст. 30 - 32 Федерального закона "Об инвестиционных фондах");

- если это предусмотрено договором управляющей компании и специализированного депозитария - ведение бухгалтерского учета паевого инвестиционного фонда, а также оказание консультационных и информационных услуг управляющей компании паевого инвестиционного фонда в связи с осуществлением деятельности специализированного депозитария.

Основная задача специализированного депозитария - контроль деятельности управляющей компании. В рамках осуществления контрольных функций специализированного депозитария управляющая компания обязана получать согласие депозитария на распоряжение имуществом, составляющим паевой инвестиционный фонд. Специализированный депозитарий не вправе давать управляющей компании согласие на распоряжение имуществом, составляющим паевой инвестиционный фонд, а также исполнять поручения о передаче ценных бумаг, составляющих фонд, если действия управляющей компании противоречат законодательству, за исключением случаев распоряжения ценными бумагами в целях исполнения сделок, совершенных на торгах организаторов торговли на рынке ценных бумаг. Специализированный депозитарий обязан уведомлять ФСФР России и управляющую компанию паевого инвестиционного фонда о нарушениях и несоответствиях, выявленных при осуществлении контроля, не позднее трех дней со дня их выявления. Об устранении (неустранении) этих нарушений депозитарий также сообщает ФСФР России.

Помимо специализированного депозитария в организационной схеме коллективного инвестирования путем образования и доверительного управления паевым инвестиционным фондом также присутствуют: лицо, осуществляющее ведение реестра владельцев инвестиционных паев (если эти функции не осуществляет специализированный депозитарий), аудитор, оценщик, агент по выдаче инвестиционных паев.

Роль каждой из этих организаций специфична. Более того, управляющая компания должна иметь с некоторыми из этих лиц договоры, а присутствие в организационной схеме других, напротив, не является обязательным. Как уже было отмечено, паевой инвестиционный фонд может не иметь регистратора. К числу таких же необязательных участников относятся оценщик и агент. Оценщик привлекается в том случае, если правила доверительного управления паевым инвестиционным фондом предусматривают возможность инвестирования составляющего его имущества в объекты недвижимого имущества, права на недвижимое имущество или иное имущество, оценка которого в соответствии с нормативными правовыми актами федерального органа исполнительной власти по рынку ценных бумаг должна осуществляться оценщиком паевого инвестиционного фонда (отметим, что в соответствии со ст. 33 Федерального закона "Об инвестиционных фондах" недвижимое имущество и имущественные права на недвижимое имущество могут входить только в состав активов закрытых паевых инвестиционных фондов). Агентами по выдаче, погашению и обмену инвестиционных паев могут быть только специализированные депозитарии и профессиональные участники рынка ценных бумаг, имеющие лицензию на осуществление брокерской деятельности или деятельности по ведению реестра владельцев ценных бумаг (ст. 27 Федерального закона "Об инвестиционных фондах"). Возможность привлечения агентов по выдаче паев должна быть предусмотрена правилами доверительного управления.

Напротив, обязательным является привлечение аудитора. В соответствии со ст. 49 Федерального закона "Об инвестиционных фондах" управляющая компания паевого инвестиционного фонда обязана заключить договор о проведении аудиторских проверок.

Анализ организационной структуры коллективного инвестирования в форме образования и доверительного управления паевым инвестиционным фондом показывает, что создан вполне приемлемый механизм контроля за деятельностью доверительного управляющего.

Права и обязанности пайщиков и доверительного управляющего, принципы и объекты инвестирования. Как уже было отмечено выше, отношения управляющей компании и инвестора регулируются договором доверительного управления с теми особенностями, которые установлены Федеральным законом "Об инвестиционных фондах". В соответствии с положениями этого Закона присоединение к договору доверительного управления паевым инвестиционным фондом осуществляется путем приобретения инвестиционных паев паевого инвестиционного фонда, выдаваемых управляющей компанией <1>. Следует подчеркнуть, что управляющая компания именно выдает паи, а не продает их, на что справедливо обращает внимание О.Р. Зайцев <2>.

--------------------------------

<1> Именно она является "эмитентом" паев, а не сам паевой инвестиционный фонд, как это до сих пор ошибочно полагают некоторые исследователи (см.: Семенов А.В. Указ. соч. С. 10 - 11).

<2> Зайцев О.Р. Указ. соч. С. 372 - 375.

Ключевым для понимания принципов инвестирования при доверительном управлении паевым инвестиционным фондом, а также определения объема обязанностей управляющей компании по отношению к пайщикам является правило, изложенное в ст. 11 Федерального закона "Об инвестиционных фондах": "Владельцы инвестиционных паев несут риск убытков, связанных с изменением рыночной стоимости имущества, составляющего паевой инвестиционный фонд". Обратим внимание на то, что Закон нигде не фиксирует набор принципов инвестирования, которыми должна руководствоваться управляющая компания, как, например, в случае с размещением (инвестированием) временно свободных денежных средств государственных корпораций, - возвратность, доходность и т.п.

Закон в случае с паевым фондом ограничивается перечислением прав управляющей компании (ст. ст. 11, 41 Федерального закона "Об инвестиционных фондах"), ее обязанностей (ст. 39 указанного Закона) и ограничений деятельности (ст. 40 того же Закона). Для управляющей компании установлено общее правило: она должна действовать разумно и добросовестно при осуществлении своих прав и исполнении своих обязанностей. Однако нигде в Законе не указано, что доверительное управление фондом должно гарантировать возврат вложенного и (или) даже получение дохода. Наоборот, подчеркивается, что изменение стоимости активов - это риск инвестора, обязанности же управляющей компании помимо описанных "резиновыми" формулировками и общими фразами сводятся к тому, чтобы обеспечивать соответствие своей деятельности инвестиционной декларации.

Формализм в подходе к определению обязанностей управляющей компании (а соответственно, и к ответственности таковой за результаты управления) демонстрирует и анализ порядка выплаты ей вознаграждения (ст. 41 Федерального закона "Об инвестиционных фондах"). В ст. 41 Закона об инвестиционных фондах говорится об источнике для компенсации расходов и выплаты вознаграждения управляющей компании (имущество фонда), о порядке определения правил расчета и выплаты такого вознаграждения, об ограничениях на вознаграждение; упоминается в связи с этим, что вознаграждение управляющей компании может быть установлено в виде фиксированной суммы или доли среднегодовой стоимости чистых активов паевого инвестиционного фонда и (или) доли дохода от доверительного управления паевым инвестиционным фондом.

Но нигде не фиксируется, какой должна быть ответственность за некачественное управление, нигде не регулируется вопрос об ошибке при управлении фондом и ее последствиях с точки зрения риска инвесторов. Закон указывает на возможность возникновения ущерба в результате неисполнения или ненадлежащего исполнения управляющей компанией, специализированным депозитарием или регистратором возложенных на них законом или договором обязанностей <1>. Однако Закон не указывает того, как быть в случае, если управляющая компания выполнила все свои обязанности, но при этом "проиграла" все средства, вложенные инвестором <2>. В этой связи вряд ли можно согласиться с теми авторами, которые безапелляционно утверждают, что "институт ПИФа создан в интересах инвесторов и в должной степени защищает эти интересы" <3>.

--------------------------------

<1> На это указывает несколько норм Закона. Например, в соответствии со ст. 43 Федерального закона "Об инвестиционных фондах" установлена солидарная ответственность управляющей компании и специализированного депозитария перед владельцами инвестиционных паев в случае неисполнения или ненадлежащего исполнения специализированным депозитарием обязанностей по учету и хранению имущества, составляющего паевой инвестиционный фонд, а также по осуществлению контроля со стороны специализированного депозитария. В соответствии со ст. 48 данного Закона определено, что управляющая компания возмещает приобретателям инвестиционных паев или их владельцам убытки, причиненные в результате неисполнения или ненадлежащего исполнения обязанности по выдаче (погашению) инвестиционных паев, если не докажет, что надлежащее исполнение ею указанных обязанностей оказалось невозможным вследствие непреодолимой силы либо умысла приобретателя или владельца инвестиционных паев. Указывает на это и ст. 63 вышеназванного Закона (в части определения основания для получения компенсаций).

<2> Актуальность этой проблемы хорошо продемонстрировал кризис. В принципе, если бы его не было, возможно, инвесторы никогда не узнали бы того, насколько на самом деле они не защищены в правовом смысле от риска некачественного управления. В последнее время появляется все больше публикаций по этому вопросу, которые освещают теневые стороны деятельности управляющих (см.: Иванов И., Савкин А., Панасюк Д. Деньги есть - ума не надо // Русский Newsweek. Электронная версия (http:// www.runewsweek.ru/ economics/ 26996); Мазунин А. Фонды не стерпели бумагу // Коммерсантъ. 2009. 2 марта. С. 1, и другие статьи в периодических печатных изданиях).

<3> См.: Буркова А.Ю. Инвесторы паевых инвестиционных фондов: так ли они беззащитны? // Законодательство. 2005. N 2. С. 54.

Из этого следует очень важный вывод: инвестиции, осуществляемые в рамках такой формы коллективного инвестирования, как образование и доверительное управление паевым инвестиционным фондом, являются необеспеченными и рисковыми.

Это серьезно отличает правовой режим таких инвестиций от режима инвестиций многих институциональных инвесторов (пенсионные накопления и т.д.), а также от некоторых индивидуальных инвесторов (государственные корпорации).

Виды фондов. Федеральный закон "Об инвестиционных фондах" указывает на несколько критериев разделения фондов по видам (категориям).

Первое разделение основывается на тех правах, которые инвестиционный пай соответствующего фонда предоставляет своему владельцу. Здесь Закон выделяет три вида фондов: открытые, интервальные и закрытые паевые инвестиционные фонды.

У владельца паев открытого фонда есть право в любой рабочий день требовать от управляющей компании погашения всех принадлежащих инвестиционных паев и прекращения тем самым договора доверительного управления между ним и управляющей компанией или погашения части принадлежащих ему инвестиционных паев; у владельца паев интервального фонда есть право в течение срока, установленного правилами доверительного управления паевым инвестиционным фондом, требовать от управляющей компании погашения всех принадлежащих ему паев и прекращения тем самым договора доверительного управления или погашения части принадлежащих ему инвестиционных паев; у владельца закрытого фонда нет права требовать от управляющей компании прекращения договора доверительного управления паевым инвестиционным фондом до истечения срока его действия иначе, как в случаях, предусмотренных законом, зато есть право на получение иного дохода, а также некоторые права корпоративного характера.

Анализ данной классификации фондов можно производить исходя из учета фактора риска и баланса интересов управляющей компании и инвестора. Совершенно очевидно, что вся "линейка" видов фондов - это институционализация разного рода рисков. Наиболее рискованный для управляющей компании вариант - открытый фонд, но он же наиболее приемлем для инвестора, поскольку тот в любой рабочий день может вернуть свои инвестиции, погасив все паи. Интервальный фонд содержит больше гарантий устойчивости деятельности управляющей компании и меньше гарантий для инвестора, поскольку при падении стоимости активов он не сможет быстро возвратить инвестиции. Закрытый фонд представляет собой более интересный вариант распределения рисков и интересов: инвестор не может погасить свои паи, но он при этом наделен корпоративным правом сменить управляющую компанию. Как видно, в последнем случае перед нами возможность управлять своим риском, которая отсутствует в первых двух случаях.

Второе разделение предусмотрено ст. 10 Федерального закона "Об инвестиционных фондах", оно заключается в различии состава и структуры активов паевого инвестиционного фонда, которая должна отражаться в его названии. Данное разделение не носит жесткого характера в том смысле, что оно устанавливается не законом, а ведомственными нормативными актами, которые в основу этого разделения закладывают экономические факторы.

Анализ Положения о составе и структуре активов акционерных инвестиционных фондов и активов паевых инвестиционных фондов, утвержденного Приказом ФСФР России от 20 мая 2008 г. N 08-19/пз-н, показывает, что в зависимости от состава и структуры активов выделяются следующие категории фондов: 1) фонд денежного рынка; 2) фонд облигаций; 3) фонд акций; 4) фонд смешанных инвестиций; 5) фонд прямых инвестиций; 6) фонд особо рисковых (венчурных) инвестиций; 7) фонд фондов; 8) рентный фонд; 9) фонд недвижимости; 10) ипотечный фонд; 11) индексный фонд (с указанием индекса); 12) кредитный фонд; 13) фонд товарного рынка; 14) хедж-фонд; 15) фонд художественных ценностей.

Каждый из этих фондов имеет свою структуру активов, и ее нарушение является существенным фактом, который может привести к отзыву лицензии управляющей компании. Анализ структуры активов каждого из фондов показывает, что они скомбинированы по принципу учета фактора риска в своей деятельности. На это же указывает и анализ возможных сочетаний категорий фондов в зависимости от вида прав и структуры активов. Так, этим Положением установлено, что паевые инвестиционные фонды, относящиеся к категориям фондов прямых инвестиций, ипотечных фондов, фондов особо рисковых (венчурных) инвестиций, рентных фондов, фондов недвижимости, фондов художественных ценностей и кредитных фондов, могут быть только закрытыми. Паевые инвестиционные фонды, относящиеся к категории хедж-фондов и фондов товарного рынка, могут быть только закрытыми и интервальными. Инвестиционные паи фондов, относящихся к категориям фондов прямых инвестиций, фондов особо рисковых (венчурных) инвестиций, кредитных фондов и хедж-фондов, могут быть предназначены только для квалифицированных инвесторов.

Итак, правовой режим инвестирования в форме образования и доверительного управления паевым инвестиционным фондом характеризуется следующими основными признаками: а) закрепленность его положений непосредственно в законе (стабильностью); б) рисковость инвестиций в виде изменения рыночной стоимости активов; в) отсутствие четких принципов инвестирования; г) переложение рисков на самих инвесторов; д) сложность организационной структуры, предполагающей наличие системы контроля; е) наличие возможных комбинаций учета рисков и интересов инвесторов и управляющей компании в виде различных категорий фондов, построенных на различиях в правах владельцев паев и подходах к структуре и составу активов.

Б. Общие фонды банковского управления (ОФБУ).

С экономической точки зрения ОФБУ не представляет больших отличий от паевого инвестиционного фонда.

Более того, в самом общем виде они имеют и общую юридическую модель: отношения инвестора и кредитной организации строятся на основе договора доверительного управления имуществом. Однако правовой режим инвестирования здесь другой. Отличие состоит уже в том, что правовой режим инвестирования, известный как паевой инвестиционный фонд, регулируется законом, а в случае с общими фондами банковского управления мы имеем дело лишь с общим указанием закона на возможность доверительного управления кредитными организациями имуществом (ст. 5 Федерального закона "О банках и банковской деятельности"). Основная часть регулирующих положений находится в нормативных актах Банка России. С этой точки зрения данный правовой режим представляется менее устойчивым.

В соответствии с Инструкцией Банка России от 2 июля 1997 г. N 63 "О порядке осуществления операций доверительного управления и бухгалтерском учете этих операций кредитными организациями в Российской Федерации", утвержденной Приказом Банка России от 2 июля 1997 г. N 02-287, общим фондом банковского управления признается имущественный комплекс, состоящий из имущества, передаваемого в доверительное управление разными лицами и объединяемого на праве общей собственности, а также приобретаемого доверительным управляющим при осуществлении доверительного управления.

Особенностью правового режима ОФБУ является порядок его создания. Решение о создании ОФБУ принимается органом управления кредитной организации - доверительного управляющего одновременно с утверждением инвестиционной декларации и общих условий создания и доверительного управления имуществом ОФБУ.

Общие условия должны содержать описание прав и обязанностей учредителей доверительного управления, доверительного управляющего и выгодоприобретателей ОФБУ, описание видов имущества, принимаемого доверительным управляющим в ОФБУ в случае принятия в доверительное управление ценных бумаг - описание механизма оценки их стоимости, описание существенных рисков, сроки и объем предоставляемой учредителям доверительного управления отчетности, размер вознаграждения доверительного управляющего, порядок выплаты доходов выгодоприобретателям и порядок ликвидации ОФБУ.

Кредитная организация обязана зарегистрировать ОФБУ в Банке России. Регистрирующий орган в течение четырех недель с момента поступления документов рассматривает информацию, содержащуюся в регистрационных документах, на предмет ее соответствия банковским правилам. При отсутствии оснований для отказа в регистрации ОФБУ регистрирующий орган обязан зарегистрировать ОФБУ, поставить отметку о регистрации на титульном листе Общих условий создания и доверительного управления имуществом ОФБУ и передать этот экземпляр заявителю.

Как видим, формально, как и в случае с созданием паевого инвестиционного фонда (регистрацией правил доверительного управления), перед нами типичная процедура предварительного государственного контроля. Однако эта процедура носит существенно более простой и менее формализованный характер по сравнению с изложенным в нормативных актах порядком регистрации правил доверительного управления для паевого инвестиционного фонда.

Рассмотрим схему коллективного инвестирования ОФБУ через те же категории, которые мы применили к паевым инвестиционным фондам: организационная схема инвестирования; права и обязанности учредителей управления и доверительного управляющего, принципы и объекты инвестирования; виды ОФБУ.

Организационная схема инвестирования. В отличие от паевого инвестиционного фонда как таковой организационной схемы инвестирования в случае с ОФБУ нет. Если схема коллективного инвестирования в виде паевого инвестиционного фонда построена на разделении управления и учета прав, взаимном контроле, то в ОФБУ иначе. Главную роль в этой схеме коллективного инвестирования играет кредитная организация - доверительный управляющий. Она не должна иметь никаких специальных договоров со специализированным депозитарием, аудитором, оценщиком и тем более с регистратором, поскольку для последнего нет предмета деятельности - учета прав. Представленные ценными бумагами активы ОФБУ должны находиться на хранении в собственном депозитарии доверительного управляющего или в других депозитариях. Для учредителей ОФБУ устанавливается специальная отчетность перед Банком России. Все это свидетельствует о том, что организационная схема ОФБУ сводится, по сути, к общим положениям о контроле Банком России деятельности кредитных организаций в соответствии с Федеральным законом "О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)" и Федеральным законом "О банках и банковской деятельности". Такая модель предполагает более существенные риски для инвесторов, участвующих в этой форме коллективного инвестирования.

Права и обязанности учредителей управления и доверительного управляющего, принципы и объекты инвестирования. Учредители управления передают имущество в доверительное управление, которое удостоверяется выдачей сертификата долевого участия, не являющегося ценной бумагой. Этим имуществом управляет кредитная организация в соответствии с инвестиционной декларацией.

Правила создания ОФБУ в отличие от правил регулирования паевых инвестиционных фондов не фиксируют внятных обязательств кредитной организации как доверительного управляющего.

Среди требований к общим условиям, на основании которых заключаются договоры доверительного управления, указывается обязательность "описания существенных рисков". Причем в требованиях к договору доверительного управления указано, что "доверительный управляющий обязуется принимать все необходимые меры для предотвращения возможного возникновения риска потери имущества и других рисков". Под такими рисками документ понимает "возможность финансовых потерь (убытков), связанных с внутренними и внешними факторами, влияющими на деятельность кредитной организации - доверительного управляющего" <1>. Анализ указанных рисков показывает, что перед нами не что иное, как классическое (в любом не самом сложном учебнике для экономистов это можно прочесть) описание рисков. При этом от всех главных рисков деятельность кредитной организации "застрахована". Например, при оценке рыночного риска в договор будет включена такая замечательная формулировка: "Изменение рыночных цен происходит по причинам, которые, как правило, не зависят от кредитной организации - доверительного управляющего". Фактически перед нами не что иное, как "индульгенция" для кредитной организации от некачественного управления, которое включает в себя на самом деле не только ошибки и мошенничество, но и риск неправильных инвестиционных решений, который всегда можно списать на то, что это не зависело от доверительного управляющего.

--------------------------------

<1> Среди рисков, которые могут возникнуть в процессе доверительного управления, называются: страновой риск и риск неперевода средств, рыночный риск; процентный риск (включающий риск переоценки, возникающий из-за разрыва в срочности активов и пассивов (при фиксированных ставках), а также из-за несимметричной переоценки при разных видах применяемой ставки (плавающей либо фиксированной) по активам банка, с одной стороны, и по обязательствам - с другой, риск, связанный с неверным прогнозом кривой доходности (ее наклона и формы); базисный риск, связанный с несовершенной корреляцией при корректировке получаемых и уплачиваемых процентов, по ряду инструментов, которые при прочих равных условиях имеют сходные ценовые характеристики; опционный риск, связанный с тем, что многие активы и обязательства прямо или косвенно включают возможность выбора одного из нескольких вариантов завершения операции); риск потери ликвидности; операционный риск.

Не менее интересно следующее положение об операционном риске: "Кредитная организация - доверительный управляющий должна принимать все необходимые меры для предотвращения финансовых потерь вследствие ошибок, мошенничества сотрудников, а также превышения дилерами или другими работниками своих полномочий или исполнения своих обязанностей с нарушением принятых стандартов деятельности, этических норм либо разумных пределов риска". Каждая формулировка, использованная для описания обязательств кредитной организации по преодолению указанного риска, может быть истолкована совершенно противоположным образом. Так, в тексте речь идет об ошибке, но таковая может быть легко "покрыта" переложением этого риска на объективные условия снижения рыночной цены (рыночный риск). Неясно и что такое "разумные пределы риска" и кто их установил, но совершенно очевидно, что такие "резиновые" формулировки есть попытка уйти от главного - какой-либо ответственности кредитной организации за некачественное управление.

Отдельно урегулирована ситуация с "конфликтом интересов". Отмечается, что такой конфликт может возникнуть между кредитной организацией - доверительным управляющим и учредителем управления (выгодоприобретателем), служащими кредитной организации - доверительного управляющего и учредителем управления (выгодоприобретателем), разными учредителями управления: при предоставлении кредита учредителю управления кредитной организацией - доверительным управляющим; при осуществлении кредитной организацией профессиональной деятельности на финансовых рынках по поручению учредителя управления; при размещении депозитов учредителем управления в кредитной организации - доверительном управляющем; при осуществлении других банковских операций по поручению учредителя управления.

В связи с определением конфликта интересов установлено, что кредитная организация - доверительный управляющий должна действовать в интересах учредителя управления (выгодоприобретателя) и обеспечивать его предотвращение. В частности, указано, что отношения, определенные договором доверительного управления, не должны оказывать существенное влияние и рассматриваться в качестве предпосылки для установления особых отношений сторон в других сферах взаимодействия (при определении ставок по кредиту). Кредитные организации - доверительные управляющие должны осуществлять операции с имуществом для целей доверительного управления по рыночным ценам и не допускать действий, которые могут привести к возникновению конфликта интересов, а также подорвать естественное ценообразование и дестабилизировать рынок. В случае если конфликт интересов в кредитной организации, о котором учредитель управления (выгодоприобретатель) не был уведомлен доверительным управляющим заранее, привел к действиям доверительного управляющего, нанесшим ущерб интересам учредителя управления (выгодоприобретателя), доверительный управляющий обязан за свой счет возместить убытки в порядке, установленном гражданским законодательством.

Учет конфликта интересов в данной схеме коллективного инвестирования можно отнести к числу его безусловных плюсов. Отчасти, конечно, установление правил о конфликте интересов носит вынужденный характер, поскольку кредитная организация - учредитель управления помимо доверительного управления осуществляет еще и иную деятельность, в частности банковские операции. Однако нам представляется целесообразным установление общих правил регулирования конфликта интересов для всех схем коллективного инвестирования, поскольку такой конфликт в той или иной форме сопровождает любое коллективное инвестирование.

Существенным отличием правового режима инвестирования ОФБУ является менее жесткое регулирование состава и структуры активов. Как и в случае с паевым инвестиционным фондом, базовым документом здесь выступает инвестиционная декларация - документ, содержащий информацию о доле каждого вида ценных бумаг, входящих в портфель инвестиций ОФБУ, доле средств, размещаемых в валютные ценности, об отраслевой диверсификации вложений (по видам отраслей эмитентов ценных бумаг). Отмечено, что объектами доверительного управления для кредитной организации - доверительного управляющего могут быть денежные средства в валюте Российской Федерации и в иностранной валюте, ценные бумаги, природные драгоценные камни и драгоценные металлы, производные финансовые инструменты, принадлежащие резидентам Российской Федерации на правах собственности. ОФБУ не может вкладывать более 15% своих активов в ценные бумаги одного эмитента либо группы эмитентов, связанных между собой отношениями имущественного контроля или письменным соглашением (это ограничение не распространяется на государственные ценные бумаги).

Подобного рода регулирование, с одной стороны, имеет положительные стороны: меньшие ограничения позволяют вкладывать средства инвесторов в более рискованные активы, что с экономической точки зрения влечет большую эффективность операций. Однако есть и немаловажная отрицательная сторона: учитывая, что в случае с ОФБУ, как и в случае с паевыми инвестиционными фондами, весь риск управления полностью ложится на инвестора, это может привести к существенным имущественным потерям инвестора. Ведь если для паевых фондов риски определены в зависимости от возможных комбинаций инвестиционных деклараций, то здесь ничего подобного нет.

В качестве выводов следует отметить: а) правовой режим коллективного инвестирования в форме образования и доверительного управления общим фондом банковского управления представляет собой более рискованную форму, нежели паевой инвестиционный фонд; б) как и в случае с паевым фондом, все риски некачественного управления перекладываются на инвестора.

Следует отметить, что повышение риска при сочетании профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг с банковской деятельностью справедливо отмечалось в литературе. И хотя эти исследования касались общего риска для кредитной организации, нельзя не отметить, что такие риски повышаются и для инвестора. Так, Е.Г. Хоменко, анализируя негативные моменты такого сочетания, отмечает: "Значительно повышается вероятность возникновения конфликта интересов между кредитной организацией и ее клиентом, поскольку при обслуживании клиента у кредитной организации может возникнуть выбор между вариантом, наиболее предпочтительным для клиента, и вариантом, более выгодным самой кредитной организации" <1>.

--------------------------------

<1> Хоменко Е.Г. Правовые проблемы осуществления кредитными организациями профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг: Автореф. дис. ... канд. юрид. наук. М., 2004. С. 9.

В. Управление ипотечным покрытием.

Схема коллективного инвестирования в виде формирования и доверительного управления ипотечным покрытием является новой для российского законодательства о рынке ценных бумаг и, соответственно, недостаточно проработанной.

Говоря о правовом режиме инвестирования, здесь нельзя не отметить большое сходство с паевыми инвестиционными фондами. Собственно, и сам Федеральный закон "Об ипотечных ценных бумагах" в этой части очень сильно напоминает Федеральный закон "Об инвестиционных фондах".

Экономически схема этого вида коллективного инвестирования отличается от двух перечисленных. В соответствии со ст. 29 Федерального закона "Об ипотечных ценных бумагах" выдача ипотечных сертификатов участия осуществляется лицу, которому принадлежат права требования, составляющие ипотечное покрытие. Имущество, составляющее ипотечное покрытие, учитывается специализированным депозитарием путем ведения им реестра ипотечного покрытия (ст. 33 Закона) <1>.

--------------------------------

<1> Это принципиально отличает ипотечные сертификаты от инвестиционных паев, и мы не можем полностью согласиться с теми авторами, которые считают эти две ценные бумаги едва ли не аналогами (см.: Шевченко Г.Н. Ценные бумаги "коллективного инвестирования" // Журнал российского права. 2005. N 6. С. 17).

Соответственно, для того чтобы стать участником этой схемы коллективного инвестирования, необходимо передать в состав ипотечного покрытия то имущество, которое может это ипотечное покрытие составлять (ст. 17 Закона об ипотечных ценных бумагах, говоря о выдаче сертификатов, использует слова "под которое они выдаются" применительно к ипотечному покрытию). А таковое, как следует из смысла ст. 21 указанного Закона, могут составлять первоначально (в последующем также его могут составлять и денежные средства, полученные в результате управления) только требования по обеспеченным ипотекой обязательствам, ипотечные сертификаты участия, удостоверяющие долю в праве общей собственности на другое ипотечное покрытие.

Лицом, имеющим право выдавать ипотечные сертификаты участия, в соответствии со ст. 17 Федерального закона "Об ипотечных ценных бумагах" признается коммерческая организация, имеющая лицензии на осуществление деятельности по управлению инвестиционными фондами, паевыми инвестиционными фондами и негосударственными пенсионными фондами, а также кредитными организациями.

Как было отмечено в предыдущем разделе настоящего исследования, данная схема инвестирования предлагает сложную процедуру, включающую в себя, как и в случае с паевыми инвестиционными фондами, регистрацию правил доверительного управления в ФСФР России, предварительное заключение договоров с организациями, которые будут выполнять в процессе инвестирования учетные и контрольные функции.

Рассмотрим схему коллективного инвестирования по формированию и доверительному управлению ипотечным покрытием через выявленные категории (исключая виды, поскольку в этой схеме никаких видов нет): организационная схема инвестирования; права и обязанности владельцев ипотечных сертификатов участия управляющей компании, принципы и объекты инвестирования.

Организационная схема инвестирования. Основную роль в этой схеме инвестирования выполняет управляющая компания. Именно она утверждает правила доверительного управления и регистрирует их в регуляторе, а затем выдает ипотечные сертификаты участия. Она же обеспечивает заключение договоров со специализированным депозитарием и регистратором - остальными участниками организационной схемы этого вида коллективного инвестирования. Управляющая компания занимается и самим доверительным управлением. Общее правило установлено ст. 18 Федерального закона "Об ипотечных ценных бумагах": управляющий ипотечным покрытием осуществляет доверительное управление ипотечным покрытием путем получения (приема) платежей по обязательствам, требования по которым составляют ипотечное покрытие, перечисления (выплаты) владельцам ипотечных сертификатов участия денежных средств за счет указанных платежей, обеспечения надлежащего исполнения обязательств, требования по которым составляют ипотечное покрытие, включая обращение взыскания на имущество должника, в том числе заложенное в обеспечение указанных обязательств, при неисполнении или ненадлежащем исполнении таких обязательств, путем совершения иных связанных с этим действий, в том числе предъявления исков и выступления в качестве ответчика по искам в суде в связи с осуществлением деятельности по доверительному управлению ипотечным покрытием.

Двумя другими участниками схемы коллективного инвестирования по управлению ипотечным покрытием выступают специализированный депозитарий и регистратор. В отличие от ситуации с паевым инвестиционным фондом эти лица должны в обязательном порядке присутствовать в организационной схеме инвестирования этого вида.

Специализированный депозитарий выполняет функции по учету и хранению имущества, составляющего ипотечное покрытие, а также контроль за распоряжением имуществом, составляющим ипотечное покрытие.

Имущество, составляющее ипотечное покрытие, учитывается специализированным депозитарием путем ведения им реестра ипотечного покрытия. Специализированный депозитарий каждый рабочий день определяет размер ипотечного покрытия.

Специализированный депозитарий обязан хранить документы, которыми подтверждены обеспеченные ипотекой требования и права на иное имущество, учитывающееся в реестре ипотечного покрытия. Порядок ведения реестра ипотечного покрытия регулируется ведомственными актами (в настоящее время - Положением о деятельности специализированных депозитариев ипотечного покрытия, утвержденным Приказом ФР России от 1 ноября 2005 г. N 05-60/пз-н).

В рамках контрольных функций специализированный депозитарий обязан осуществлять контроль за соблюдением управляющим ипотечным покрытием законодательства и правил доверительного управления ипотечным покрытием. Специализированный депозитарий имеет право согласовывать все действия управляющей компании по распоряжению ипотечным покрытием. Он не вправе давать управляющему ипотечным покрытием согласие на распоряжение имуществом, составляющим ипотечное покрытие, а также исполнять его поручения по передаче ценных бумаг, составляющих ипотечное покрытие, в случае если такие распоряжение и (или) передача противоречат закону или правилам доверительного управления ипотечным покрытием. Специализированный депозитарий обязан уведомлять федеральный орган исполнительной власти по рынку ценных бумаг о выявленных им в ходе осуществления контроля нарушениях в деятельности управляющей компании.

Регистратор выполняет в данной организационной схеме те функции, которые обычно выполняет любой регистратор: осуществляет ведение реестра владельцев ипотечных сертификатов участия.

Права и обязанности владельцев ипотечных сертификатов участия управляющей компании, принципы и объекты инвестирования. Как уже было указано, передача требований, которые могут составлять ипотечное покрытие, в управление управляющей компании оформляется ценной бумагой - ипотечным сертификатом участия и означает для лица вступление в два правоотношения: общей долевой собственности с иными владельцами ипотечных сертификатов и доверительного управления - с управляющей компанией.

Посмотрим, как здесь распределены риски для инвестора. Формально Закон фиксирует достаточно много ограничений в деятельности управляющей компании, а также оснований ее ответственности.

Так, в соответствии со ст. 24 Федерального закона "Об ипотечных ценных бумагах" управляющий ипотечным покрытием несет перед владельцами ипотечных сертификатов участия ответственность в размере реального ущерба в случае причинения им убытков в результате нарушения закона и правил доверительного управления ипотечным покрытием, в том числе неправильного определения суммы денежных средств, подлежащей перечислению (выплате) владельцу ипотечного сертификата участия, и суммы денежных средств, подлежащей выплате в связи с погашением ипотечного сертификата участия. В соответствии со ст. 33 Закона управляющий ипотечным покрытием несет ответственность за действия определенного им депозитария в случае, если привлечение депозитария производилось по его указанию в письменной форме. В соответствии со ст. 34 Закона управляющий покрытием несет вместе со специализированным депозитарием солидарную ответственность перед владельцами ипотечных сертификатов участия в случае неисполнения предусмотренных Законом обязанностей специализированного депозитария по контролю за деятельностью управляющего. В соответствии со ст. 31 Закона управляющий несет субсидиарную ответственность вместе с регистратором перед владельцами ипотечных сертификатов участия за неисполнение или ненадлежащее исполнение обязанностей по ведению реестра.

Эти нормы тем более интересны, что базовое правило распределения рисков в этой схеме коллективного инвестирования, установленное ст. 18 Федерального закона "Об ипотечных ценных бумагах", следующее: "Владельцы ипотечных сертификатов участия несут риск неисполнения или ненадлежащего исполнения обязательств, требования по которым составляют ипотечное покрытие". Таким образом, закон, определяя общее правило одним образом, в других статьях указывает и иные риски, которые "покрываются" для владельцев сертификатов. Отнесем это опять же на весьма плохую юридическую технику закона. Может ли инвестор управлять своим риском? В данной схеме коллективного инвестирования возможности такого управления несравнимо большие, чем в других. Основанием для такого вывода служат ст. 26 Закона и Типовые правила доверительного управления ипотечным покрытием, утвержденные Постановлением Правительства РФ от 15 октября 2004 г. N 562, которые позволяют владельцам сертификатов на своем общем собрании передавать права и обязанности управляющего ипотечным покрытием другому лицу (менять управляющую компанию), менять специализированный депозитарий, менять регистратора, решать вопрос о выдаче дополнительных ипотечных сертификатов участия в связи с дополнением состава ипотечного покрытия новыми требованиями и (или) закладными, вносить изменения в правила доверительного управления. Наконец, нельзя забывать и о том, что риски отдельного владельца по неисполнению обязательств, входящих в ипотечное покрытие через механизм общей долевой собственности, перекладываются на всех остальных владельцев.

Подобное распределение рисков отражает специфику этой схемы коллективного инвестирования и вытекает из экономической сущности, которая сильно отличается от экономической сущности проанализированных выше паевого фонда и общего фонда банковского управления. В рассматриваемой схеме управляющий не вкладывает имущество в какие-то активы с целью получения дохода, а обеспечивает получение исполнения по объединенным под понятием "ипотечное покрытие" обязательствам.

Г. Акционерные инвестиционные фонды.

Акционерным инвестиционным фондом в соответствии со ст. 2 Федерального закона "Об инвестиционных фондах" признается открытое акционерное общество, исключительным предметом деятельности которого является инвестирование имущества в ценные бумаги и иные объекты, предусмотренные законодательством.

Акционерный инвестиционный фонд - это один из видов инвестиционных фондов в Российской Федерации. Его регулирование очень схоже с регулированием паевым инвестиционным фондом. В частности, схожими являются организационная схема (исключая обязательность наличия регистратора у акционерного инвестиционного фонда), требования к деятельности управляющей компании и специализированного депозитария, а также к составу и структуре активов.

Разница между паевым и акционерным инвестиционными фондами состоит не только в том, что первый представляет собой объединение имущества без образования юридического лица, находящегося в доверительном управлении, а второй организован в форме юридического лица, деятельность которого является лицензируемой. Она состоит в рисках, которые принимает на себя инвестор. Рассмотрим специфику акционерного инвестиционного фонда подробнее.

Закон нигде не фиксирует признаки (описание) того риска, который берет на себя инвестор при покупке акций фонда. Соответственно, здесь следует исходить из того общего положения, что акционерный фонд представляет собой не что иное, как разновидность акционерного общества. А акционеры акционерного общества в соответствии со ст. 2 Федерального закона "О рынке ценных бумаг" не отвечают по обязательствам общества и несут риск убытков, связанных с его деятельностью, в пределах стоимости принадлежащих им акций. Вот здесь и кроется главное отличие между паевым и акционерным инвестиционными фондами. Сравним: владельцы инвестиционных паев несут риск убытков, связанных с изменением рыночной стоимости имущества, составляющего паевой инвестиционный фонд, а акционеры инвестиционного фонда - риск убытков, связанных с его деятельностью, в пределах стоимости принадлежащих им акций.

Из этих разных рисков возникает и разница в управлении ими. Возможности управления рисками для инвестора - владельца инвестиционного пая мы уже описывали. А какие возможности управления риском у инвестора - владельца акций акционерного инвестиционного фонда?

Здесь ситуация весьма интересная. Учитывая, что права инвестора закреплены акцией, очевидно, что и управление рисками здесь строится именно с учетом содержания акции. Условно говоря, возможности инвестора определяются тем объемом прав, который ему обеспечивает имеющееся у него количество акций. Если этот объем достаточен для влияния на принятие управленческих решений, то инвестор вполне может управлять своим риском; если ситуация обратная, то инвестор управлять им не может.

Впрочем, несколько "выравнивающих" положений для всех владельцев акций фонда закон установил. В соответствии со ст. 6 Федерального закона "Об инвестиционных фондах" вопрос об утверждении инвестиционной декларации, изменении или дополнении ее отнесен к компетенции общего собрания акционеров акционерного инвестиционного фонда. Хотя Закон (причем, на наш взгляд, неоправданно) содержит и положение о том, что уставом этот вопрос может быть отнесен к компетенции совета директоров (наблюдательного совета) этого фонда. Законом определено, что факт принятия общим собранием акционеров акционерного инвестиционного фонда решения об изменении инвестиционной декларации является дополнительным основанием для акционеров требовать выкупа принадлежащих им акций, если они голосовали против принятия соответствующего решения или не принимали участия в голосовании по этому вопросу. В случае если уставом акционерного инвестиционного фонда утверждение инвестиционной декларации (изменений и дополнений к ней) отнесено к компетенции совета директоров (наблюдательного совета), акционер вправе предъявить требование о выкупе акций в 45-дневный срок с даты принятия советом директоров (наблюдательным советом) соответствующего решения. Наконец, "выравнивающим" положением является и то, что среди акционеров фонда не может быть никаких привилегированных лиц, чьи права отличались бы от остальных. В соответствии со ст. 4 Федерального закона "Об инвестиционных фондах" акционерный инвестиционный фонд не вправе размещать иные ценные бумаги, кроме обыкновенных именных акций. Причем размещение акций акционерного инвестиционного фонда должно осуществляться только путем открытой подписки (исключая случаи размещения акций, предназначенных для квалифицированных инвесторов).

При управлении риском инвестору надо учитывать некоторые положения Закона, которые существенно облегчают управление акционерным инвестиционным фондом. В частности, в соответствии со ст. 7 Федерального закона "Об инвестиционных фондах" решение общего собрания акционеров акционерного инвестиционного фонда может быть принято путем проведения заочного голосования по любым вопросам, относящимся к компетенции общего собрания акционеров акционерного инвестиционного фонда, а повторное общее собрание акционеров акционерного инвестиционного фонда с числом акционеров более 10 тыс., созванное взамен несостоявшегося из-за отсутствия кворума, при принятии решений по любым вопросам, относящимся к компетенции общего собрания акционеров акционерного инвестиционного фонда, правомочно независимо от количества акционеров, принявших в нем участие.

В соответствии с Законом имущество акционерного инвестиционного фонда подразделяется на имущество, предназначенное для инвестирования (инвестиционные резервы), и имущество, предназначенное для обеспечения деятельности органов управления и иных органов акционерного инвестиционного фонда, в соотношении, определенном уставом акционерного инвестиционного фонда.

Инвестиционные резервы акционерного инвестиционного фонда должны быть переданы в доверительное управление управляющей компании, требования к которой аналогичны для случаев управления паевым инвестиционным фондом (Закон предусматривает специальный случай (основание) возникновения доверительного управления: в случае заключения с управляющей компанией договора о передаче ей полномочий единоличного исполнительного органа акционерного инвестиционного фонда такая управляющая компания при соответствии ее требованиям закона приобретает права и обязанности по управлению активами акционерного инвестиционного фонда на основании указанного договора). Именно это долженствование в части передачи в доверительное управление инвестиционных резервов и делает акционерный инвестиционный фонд институциональным инвестором.

Д. Негосударственные пенсионные фонды.

Правовой статус негосударственного пенсионного фонда как институционального инвестора регулируется Федеральным законом "О негосударственных пенсионных фондах".

В соответствии со ст. 2 этого Закона негосударственный пенсионный фонд определен как особая организационно-правовая форма некоммерческой организации социального обеспечения, исключительными видами деятельности которой являются: деятельность по негосударственному пенсионному обеспечению участников фонда в соответствии с договорами негосударственного пенсионного обеспечения; деятельность в качестве страховщика по обязательному пенсионному страхованию; деятельность в качестве страховщика по профессиональному пенсионному страхованию в соответствии с федеральным законом и договорами о создании профессиональных пенсионных систем.

В условиях развитых рынков негосударственное пенсионное обеспечение является мощным средством аккумулирования денежных средств населения с последующим их инвестированием, прежде всего на рынке ценных бумаг <1>. Но фонд выполняет и важную социальную роль: негосударственное пенсионное обеспечение участников фонда. Двойственная природа негосударственных пенсионных фондов хорошо понимается законодателем.

--------------------------------

<1> См.: Вавилов А. Государственный долг: уроки кризиса и принципы управления. М.: Городец-издат, 2001. С. 261 - 297.

Так, в Государственной программе защиты прав инвесторов на 1998 - 1999 годы, утвержденной Постановлением Правительства РФ от 17 июля 1998 г. N 785, отмечается, что развитие негосударственных пенсионных фондов выгодно как для государства, так и для населения в целом, поскольку помимо решения важной социальной задачи по организации дополнительного пенсионного обеспечения граждан негосударственные пенсионные фонды также в состоянии осуществлять долгосрочные вложения в экономику. По мнению разработчиков данного документа, такая двойственная природа негосударственных пенсионных фондов обусловливает ряд специфических условий их деятельности, а именно консервативный и долгосрочный характер инвестирования пенсионных накоплений, надежную защиту участников фондов и т.д. Посмотрим, как эти концептуальные положения реализованы в законодательстве.

Деятельность по негосударственному пенсионному обеспечению включает в себя аккумулирование пенсионных взносов, размещение и организацию размещения пенсионных резервов, учет пенсионных обязательств фонда, назначение и выплату негосударственных пенсий участникам фонда. Именно указанные пенсионные резервы и являются основой для инвестирования на рынке ценных бумаг. В соответствии со ст. 18 Федерального закона "О негосударственных пенсионных фондах" негосударственный пенсионный фонд формирует такие резервы для обеспечения своей платежеспособности по обязательствам перед участниками.

Пенсионные резервы включают в себя резервы покрытия пенсионных обязательств и страховой резерв и формируются за счет: пенсионных взносов; дохода фонда от размещения пенсионных резервов; целевых поступлений, части имущества, предназначенного для обеспечения уставной деятельности фонда, в случае направления этого имущества на покрытие отрицательного результата от размещения пенсионных резервов по решению совета фонда.

Нормативный размер пенсионных резервов для пенсионных схем с установленными выплатами устанавливается уполномоченным федеральным органом. Основную роль в формировании пенсионных резервов играют договоры о негосударственном пенсионном обеспечении (пенсионные договоры), которые заключаются между фондом и его вкладчиками. В соответствии с этими договорами вкладчик обязуется уплачивать пенсионные взносы в фонд, а фонд обязуется выплачивать участнику (участникам) фонда негосударственную пенсию. Закон предусматривает как возможность совпадения правового статуса вкладчика и участника, так и возможность действий вкладчика (внесения имущества) в пользу участника.

В соответствии со ст. 8 Федерального закона "О негосударственных пенсионных фондах" негосударственный пенсионный фонд самостоятельно формирует инвестиционную стратегию при размещении средств пенсионных резервов, он может как сам инвестировать пенсионные резервы, так и привлекать для этой цели управляющие компании на основании договора доверительного управления. Порядок действий фонда в отношении инвестирования пенсионных резервов должен определяться правилами фонда, которые разрабатываются фондом.

Инвестирование пенсионных резервов имеет свои достаточно жесткие правила. В соответствии со ст. 24 Федерального закона "О негосударственных пенсионных фондах" размещение средств пенсионных резервов осуществляется на принципах: обеспечения сохранности указанных средств; обеспечения доходности, диверсификации и ликвидности инвестиционных портфелей; определения инвестиционной стратегии на основе объективных критериев, поддающихся количественной оценке; учета надежности ценных бумаг; информационной открытости процесса размещения средств пенсионных резервов для фонда, его вкладчиков, участников и застрахованных лиц; прозрачности процесса размещения средств пенсионных резервов для органов государственного, общественного надзора и контроля, специализированного депозитария и подконтрольности им; профессионального управления инвестиционным процессом.

Статьей 25 Федерального закона "О негосударственных пенсионных фондах" определено, что управляющая компания, оказывающая фонду соответствующие услуги, должна обеспечить возврат переданных ей фондом средств пенсионных резервов по договорам доверительного управления.

Как видим, отличием правил инвестирования негосударственным пенсионным фондом является обеспеченность инвестиций. Принцип возвратности, который реализуется здесь через категорию "сохранности" при инвестировании средств через управляющую компанию, позволяет фонду вернуть как минимум то, что было инвестировано.

Следует отметить, однако, что соблюдение указанного принципа ставится под вопрос в том случае, если фонд осуществляет инвестирование самостоятельно, поскольку при рискованной игре управляющих фонда неясно, кто будет компенсировать убытки. (Интересно отметить, что еще Государственной программой защиты прав инвесторов на 1998 - 1999 годы прямо предусматривалось "в целях обеспечения эффективной защиты участников негосударственных пенсионных фондов законодательно запретить самостоятельное инвестирование фондами своих активов". Однако проблема и до сих пор осталась нерешенной.) С нашей точки зрения, инвестирование средств негосударственных пенсионных фондов должно быть полностью возложено на управляющие компании.