5.2. Виды инвесторов на рынке ценных бумаг

На рынке ценных бумаг осуществляют свою деятельность большое число различных инвесторов. Их рассмотрение в качестве единой группы мало что даст: дифференциация правового регулирования различных групп инвесторов весьма значительна. Именно поэтому в специальной литературе пытаются классифицировать инвесторов по различным группам. Важен этот вопрос не только для исследовательских целей, но и с регулятивной точки зрения. Институционализация в законодательстве определенной категории инвесторов означает установление определенной специфики правового статуса лиц. То есть выделение групп инвесторов важно не само по себе, а для того, чтобы определить специальный правовой режим инвестирования, который могут осуществлять те или иные инвесторы, особенности, присущие конкретной группе инвесторов. Эти особенности будут предопределять и специфику регулирования, и специфику применения мер защиты и ответственности.

Достаточно много разнообразных классификаций инвесторов можно встретить в экономической литературе <1>. Следует отметить, что разработки экономистов обычно служат основой и для правоведов при анализе правового статуса инвесторов. Экономисты выделяют несколько критериев классификации инвесторов: цели инвестирования, степень риска <2>, статус <3> и т.д. В экономической литературе появилось впервые и указание на "портфельных инвесторов", т.е. инвесторов, которые не претендуют на установление контроля за каким-либо лицом, а имеют интерес к получению предпринимательского дохода в виде процентов и дивидендов, инвесторов "институциональных" <4> и другие виды инвесторов, наименования которых впоследствии "прижились" и в законодательстве.

--------------------------------

<1> См.: Алехин Б.И. Указ. соч. С. 14 - 22; Рынок ценных бумаг: Учебник / Под ред. В.А. Галанова, А.И. Басова. 2-е изд., перераб. и доп. М.: Финансы и статистика, 2004. С. 209 - 210; Батяева Т.А., Столяров И.И. Рынок ценных бумаг: Учебное пособие. М.: ИНФРА-М, 2006. С. 15; Едронова В.Н., Новожилова Т.Н. Указ. соч. С. 62 - 66 и др.

<2> К примеру, Е.В. Семенкова классифицирует инвесторов по цели инвестирования - на стратегических, портфельных и спекулянтов; по цели инвестирования и отношению к риску - на консервативных (робких), умеренно агрессивных, агрессивных, изощренных и нерациональных инвесторов (Рынок ценных бумаг: Учебник / Под ред. В.А. Галанова, А.И. Басова. С. 209 - 210).

<3> К примеру, Т.А. Батяева и И.И. Столяров, классифицируя инвесторов исходя из их статуса, выделяют: физических лиц, коллективных инвесторов, корпоративных инвесторов (акционерные общества), государство. К числу коллективных инвесторов они относят юридических лиц, которые не имеют лицензии на право осуществления профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг в качестве посредников, но приобретают ценные бумаги от своего имени и за свой счет. Их же они называют институциональными инвесторами и относят к таким инвесторам: инвестиционные фонды и компании, паевые инвестиционные фонды, кредитные союзы, пенсионные фонды, страховые фонды (Батяева Т.А., Столяров И.И. Указ. соч. С. 15).

<4> См.: Алехин Б.И. Указ. соч. С. 14 - 22.

В правовой литературе также можно встретить различные классификации инвесторов. Они не сильно отличаются от классификаций, которые даются в работах экономистов, разница часто состоит только в определении институциональных и коллективных инвесторов <1>.

--------------------------------

<1> См.: Бессарабов Д.В. Правовое положение субъектов рынка ценных бумаг: Автореф. дис. ... канд. юрид. наук. М., 2006. С. 18; Семенов А.В. Правовой статус участников рынка ценных бумаг: проблемы регулирования: Автореф. дис. ... канд. юрид. наук. М., 2005. С. 23 - 24; Ермаков Д.Н. Финансово-правовые основы инвестиционной деятельности негосударственных пенсионных фондов // Государство и право. 2007. N 8. С. 48; Голубков А.Ю. Правовое регулирование рынка ценных бумаг // Государство и право. 1997. N 2. С. 106; Исеев Р.М. Участники рынка ценных бумаг: правовой статус // Банковское право. 2006. N 3. С. 18 - 19.

Следует отметить, что легальной и построенной на строгих классификационных критериях классификации инвесторов на рынке ценных бумаг не существует. Это, в свою очередь, ведет к тому, что отсутствуют и какие-то ясные принципы правового регулирования инвестиций в зависимости от правового статуса субъектов.

В различных нормативных актах неоднократно предпринимались попытки дать полноценную классификацию инвесторов, и всякий раз это получалось с большим трудом (да и часто по-разному). Можно привести в пример Концепцию развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации, утвержденную Указом Президента РФ от 1 июля 1996 г. N 1008. Этот документ, говоря о защите прав инвесторов, указывает, что государственная политика в области защиты прав инвесторов будет осуществляться дифференцированно по следующим группам инвесторов: население; коллективные инвесторы; коммерческие банки; страховые компании; государство; иностранные инвесторы (нерезиденты); другие инвесторы. Другой документ - Комплексная программа мер по обеспечению прав вкладчиков и акционеров, утвержденная Указом Президента РФ от 21 марта 1996 г. N 408, отмечает необходимость создания развитой системы различных форм коллективного инвестирования, в том числе инвестирования через: паевые инвестиционные фонды (открытые и интервальные, а также закрытые срочные); кредитные союзы; акционерные инвестиционные фонды; инвестиционные банки; негосударственные пенсионные фонды.

Как видим, два документа отличаются уже тем, что в одном коллективный инвестор - это самостоятельная группа инвесторов, а в другом - обобщающее понятие, это большая группа инвесторов, статус которых с коллективным инвестированием ничего общего не имеет.

Чуть позднее законодатель попытался определиться и с термином "коллективное инвестирование", который многократно упоминался в различных документах. К примеру, такая попытка была сделана в Государственной программе защиты прав инвесторов на 1998 - 1999 годы, утвержденной Постановлением Правительства РФ от 17 июля 1998 г. N 785 <1>. Данное в этом документе определение оставляет весьма широкие возможности для включения в состав коллективных инвесторов тех или иных субъектов инвестирования. Интересно, что дальнейшего законодательного закрепления термины "коллективный инвестор" или "коллективное инвестирование" не получили. В законах не только не дается какого-либо их значения - такими терминами закон вообще не оперирует.

--------------------------------

<1> В документе отмечается: "Суть коллективного инвестирования заключается в объединении средств отдельных инвесторов для осуществления эффективного управления ими профессионалами. Наиболее привлекательными схемы коллективного инвестирования являются для мелких инвесторов, которые не в состоянии участвовать в прямом инвестировании как из-за недостаточности средств, так и из-за недостаточности знаний. Таким образом, в участие в схемах коллективного инвестирования обычно вовлечены широкие массы инвесторов, в том числе физические лица".

Помимо попыток классификаций в законодательстве можно встретить указание на различные правовые статусы инвесторов: "институциональный инвестор" <1> (без раскрытия содержания); "мелкий инвестор"; "квалифицированный инвестор"; "массовый розничный инвестор" и "индивидуальный инвестор" <2>; "иностранный инвестор" и ряд иных.

--------------------------------

<1> Статья 16 Федерального закона "О накопительно-ипотечной системе жилищного обеспечения военнослужащих", ст. 26 Федерального закона "Об инвестировании средств для финансирования накопительной части трудовой пенсии в Российской Федерации", ст. 15 Федерального закона "О порядке формирования и использования целевого капитала некоммерческих организаций", ст. 38 Федерального закона "О страховании вкладов физических лиц в банках Российской Федерации", ст. 21 Федерального закона "О Фонде содействия реформированию жилищно-коммунального хозяйства".

<2> Стратегия развития финансового рынка Российской Федерации на период до 2020 года, утвержденная распоряжением Правительства РФ от 29 декабря 2008 г. N 2043-р.

Можно выделить несколько основных классификаций инвесторов:

1) в зависимости от источника инвестируемого имущества и профессионализма:

- индивидуальные инвесторы (юридические и физические лица), т.е. те инвесторы, которые осуществляют инвестирование чаще всего своих собственных средств для удовлетворения собственных интересов;

- финансовые посредники - институциональные инвесторы, которые на постоянной и профессиональной основе оказывают соответствующие услуги - привлекают средства индивидуальных инвесторов, организуют коллективные схемы инвестирования и т.п.;

2) в зависимости от законодательно установленной обязанности инвестировать:

- инвесторы в силу закона, т.е. инвесторы - юридические лица, которые в силу прямого указания закона должны размещать часть временно свободных денежных средств на рынке ценных бумаг по определенным правилам;

- все остальные инвесторы;

3) в зависимости от качества риска:

- квалифицированные инвесторы, т.е. инвесторы, которые могут инвестировать имущество в объекты инвестирования повышенного риска;

- все остальные инвесторы;

4) в зависимости от юрисдикции собственника инвестируемого имущества:

- иностранные инвесторы (нерезиденты);

- российские инвесторы (резиденты).

Наконец, особого инвестора представляет государство <1>, так как по специфике регулирования и своему статусу оно ни в какую группу из указанных не попадает.

--------------------------------

<1> Мы не будем рассматривать аспекты государственного инвестирования подробно, отметим только, что: а) правовой режим инвестирования со стороны государства находится только в самой начальной стадии его формирования; б) государство может стать инвестором, осуществляя инвестиционную деятельность на рынке ценных бумаг, получив ценные бумаги в качестве выморочного имущества, в процессе приватизации (создания акционерных обществ), в процессе национализации, а также в силу некоторых иных фактов (конфискация и т.д.).

В первом случае имеет место специально урегулированная законом инвестиционная деятельность государства. К примеру, было утверждено Положение об Инвестиционном фонде Российской Федерации (Постановление Правительства РФ от 23 ноября 2005 г. N 694). Этот документ определял порядок формирования такого фонда, формы, механизмы и условия предоставления государственной поддержки за счет его средств для реализации инвестиционных проектов, имеющих общегосударственное значение и осуществляемых на условиях государственно-частного партнерства, этапы и процедуру их отбора, основные требования к представляемой документации и проведению мониторинга реализации инвестиционных проектов. В настоящее время данный документ отменен, однако действует иной документ - Правила формирования и использования бюджетных ассигнований Инвестиционного фонда Российской Федерации, утвержденные Постановлением Правительства РФ от 11 марта 2008 г. N 134.

Отдельно регулируется инвестирование бюджетных фондов - Фонда национального благосостояния, Резервного и Стабилизационного фондов. О порядке инвестирования средств Фонда национального благосостояния см.: Постановления Правительства РФ от 19 января 2008 г. N 18 "О порядке управления средствами Фонда национального благосостояния"; от 19 января 2008 г. N 18 "О порядке управления средствами Фонда национального благосостояния"; http:// www1.minfin.ru/ ru/ nationalwealthfund/ management. О порядке инвестирования средств Резервного фонда см.: Постановление Правительства РФ от 29 декабря 2007 г. N 955 "О порядке управления средствами Резервного фонда"; http:// www1.minfin.ru/ ru/ reservefund/ management. Об инвестировании средств Стабилизационного фонда см.: Постановление Правительства РФ от 21 апреля 2006 г. N 229 "О порядке управления средствами Стабилизационного фонда Российской Федерации"; http:// www1.minfin.ru/ ru/ stabfund/ about.

Во втором случае государство может получить ценные бумаги в соответствии со ст. 1151 ГК. Данной статьей установлено, что в случае, если отсутствуют наследники как по закону, так и по завещанию, либо никто из наследников не имеет права наследовать или все наследники отстранены от наследования, либо никто из наследников не принял наследства, либо все наследники отказались от наследства и при этом никто из них не указал, что отказывается в пользу другого наследника, имущество умершего считается выморочным. Ценные бумаги как объект выморочного имущества переходит в порядке наследования по закону в собственность Российской Федерации. Порядок наследования и учета выморочного имущества, переходящего в порядке наследования по закону в собственность Российской Федерации, а также порядок передачи его в собственность субъектов Российской Федерации или в собственность муниципальных образований определяется законом.

Порядок проведения приватизации и национализации регулируется как ГК, так и специальными законами.

Данные классификации построены с несколькими допущениями.

Первое касается такой спорной (с правовой точки зрения) категории, как "институциональный инвестор". Допущение состоит в том, что мы не стали выделять здесь в отдельную категорию коллективных инвесторов, поскольку их правовой режим не очень ясен. Однако, по сути, с нашей точки зрения, для целей правового регулирования это разные категории.

Смешение этих категорий идет от экономистов. В экономической литературе институциональных инвесторов в самом общем виде еще обозначают как "финансовые посредники любого типа" <1>, поэтому управляющая компания - организатор схемы коллективного инвестирования - тот же финансовый посредник. Встречается такая точка зрения и в юридической литературе <2>. Скорее всего, именно такое понимание этого термина разделяет и законодатель, употребляя его в перечисленных выше законах. Отсюда для многих исследователей нет и проблемы с определением понятия. Так, Р.В. Гинатулин указывает: "Под коллективными инвесторами понимаются финансовые институты, привлекающие средства большого числа инвесторов для объединения их в единый пул с последующим размещением на рынке ценных бумаг и (или) инвестированием в объекты недвижимости" <3>. Встречаются и более общие определения этого понятия <4>.

--------------------------------

<1> Шарп У., Александер Г., Бэйли Дж. Указ. соч. С. 11. Впрочем, в зависимости от специфики обсуждаемой темы посредников и институциональных инвесторов могут рассматривать и отдельно (см., к примеру: Буклемишев О.В. Рынок еврооблигаций. М.: Дело, 1999. С. 35 - 42).

<2> См.: Апиков Р.С. Правовое регулирование инвестирования пенсионных накоплений // Право и политика. 2007. N 9. С. 36 - 37; Киселев С.В. Биржевые операции коммерческих банков с российскими ценными бумагами: Автореф. дис. ... канд. экон. наук. М., 1999. С. 11; Трапезников В.А. Инвестиционные фонды как форма коллективного инвестирования // Законодательство и экономика. 2006. N 1. С. 57; Пономарева Е.Н. Правовая природа и сущность понятий "субъекты коллективного инвестирования" и "формы коллективного инвестирования" // Там же. 2008. N 2. С. 41 - 45 и др.

<3> Гинатулин Р.В. Развитие института коллективного инвестора // Журнал российского права. 2002. N 1. С. 111. Совершенно аналогичное определение приводит и В.А. Трапезников (см.: Трапезников В.А. Инвестиционные фонды как форма коллективного инвестирования // Законодательство и экономика. 2006. N 1. С. 57).

<4> К примеру, Е.Н. Пономарева указывает: "Под коллективным инвестированием понимают деятельность по вложению денежных средств физических и юридических лиц в ценные бумаги, обращающиеся на организованном рынке, а также в другие объекты предпринимательской и иной деятельности при помощи специфических инструментов коллективного инвестирования в целях получения прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта" (Пономарева Е.Н. Правовая природа и сущность понятий "субъекты коллективного инвестирования" и "формы коллективного инвестирования" // Законодательство и экономика. 2008. N 2. С. 41 - 42).

В принципе позиция весьма приемлема. Однако, предварительно согласившись с ней, зададимся другим вопросом: если институциональный инвестор и коллективный инвестор - это тождественные категории, значит, законодательство должно содержать какие-то общие правила инвестирования, как раз тот самый правовой режим. В нем должны быть особенности, которые могут заключаться в наличии определенных принципов инвестирования, ограничений, требований к определенной инфраструктуре инвестирования и т.п.

Здесь нас ждет глубокое разочарование: ничего подобного нет для тех субъектов, которых обычно "скопом", походя, что называется, "записывают" в коллективные (институциональные) инвесторы. Акционерные инвестиционные фонды, паевые инвестиционные фонды, негосударственные пенсионные фонды, общие фонды банковского управления и иные имеют больше различий в правовом режиме инвестирования, чем общих элементов.

Все они для инвесторов, которые в них участвуют, несут совершенно различное распределение рисков, основаны на разных принципах инвестирования, у них часто совершенно разные юридические основы. К примеру, с нашей точки зрения, только очень условно можно объединять в группу "коллективных инвесторов" те схемы инвестирования, которые построены на договоре доверительного управления без образования юридического лица (паевой инвестиционный фонд), и те, которые институционализированы в организационной форме юридического лица (акционерные инвестиционные фонды и негосударственные пенсионные фонды).

Казалось бы, что тут сложного: в одном случае есть юридическое лицо, в другом - его нет. Однако наличие юридического лица само по себе создает другое распределение рисков для инвестора.

Сравним правовой режим акционерного и паевого инвестиционных фондов. В одном случае субъект инвестирования - акционерное общество, которое состоит со своими инвесторами в корпоративных отношениях, удостоверяемых акцией. В другом случае субъект инвестирования - управляющая компания, которая состоит со своим инвесторами в обязательственных отношениях, которые удостоверены ценной бумагой - инвестиционным паем. В первом случае акционеры имеют право влиять на принятие управленческих решений в акционерном обществе и - при необходимости - в гораздо большей степени влиять на судьбу инвестированного имущества. Во втором - владельцы паев никакими такими правами не располагают: не нравится схема инвестирования - продавай пай или предъявляй его к погашению, если только речь не идет о закрытом фонде. Можно список таких "нюансов" продолжить.

А если мы сравним любой инвестиционный фонд с негосударственным пенсионным фондом, то мы вообще получим два разных правовых режима: ведь в первом случае субъект осуществляет только инвестиционную деятельность и именно для этого привлекает средства инвесторов, а во втором, т.е. когда речь идет о негосударственном пенсионном фонде, помимо инвестирования имеет и совсем иную задачу - негосударственное пенсионное обеспечение. Отсюда весьма существенная специфика регулирования, которую легко увидеть, проанализировав Федеральный закон "О негосударственных пенсионных фондах" и Федеральный закон "Об инвестиционных фондах".

Вообще говоря, коллективным инвестором надо считать организацию, которая, действуя на основании договоров доверительного управления, объединяет средства различных индивидуальных инвесторов для их последующего инвестирования в соответствии с избранной и заявленной инвестиционной стратегией. То есть формально перед нами одно лицо - управляющая компания, однако оно всего лишь представляет множество лиц, которые доверили этой компании средства для инвестирования. Поэтому, строго говоря, перед нами "коллектив" граждан и юридических лиц, от имени которого инвестирование и осуществляется, хотя при его определении мы используем единственное число. В этом смысле юридически было бы правильно говорить о коллективном способе инвестирования <1>. Деятельность "коллективов инвесторов" имеет много общего и сильно отличается от институциональных инвесторов - юридических лиц. Так, все формы коллективного инвестирования осуществляются с использованием конструкции договора доверительного управления. Их также объединяет то, что лица, участвующие в "коллективе" инвесторов, внося имущество в доверительное управление, получают право общей долевой собственности на все имущество, находящееся в доверительном управлении.

--------------------------------

<1> С такой точки зрения формами коллективного инвестирования в настоящее время являются: образование и доверительное управление паевым инвестиционным фондом (паевой инвестиционный фонд); образование и доверительное управление общим фондом банковского управления (общий фонд банковского управления); управление ипотечным покрытием.

С таких позиций было бы разумно говорить о том, что есть коллективные способы инвестирования, институциональные инвесторы (юридические лица, организующие схемы инвестирования). Вся беда в том, что провести такое квалифицированное деление с точки зрения действующего законодательства не представляется возможным.

Второе допущение состоит в том, что в данный перечень мы не включили иные классификации инвесторов, которые иногда выделяют в специальной литературе.

Так, по мнению некоторых авторов, при анализе правового статуса инвесторов следует разделять мажоритарных и миноритарных акционеров, а также прямых и портфельных инвесторов.

В частности, по мнению К.С. Санина, первое разделение связано с понятием "управление инвестиционным риском". Миноритарные акционеры несут больший инвестиционный риск, нежели мажоритарные, поскольку у миноритариев отсутствует возможность управлять инвестиционным риском путем участия в органах управления. В связи с этим, по его мнению, в законодательстве должны предусматриваться особые способы защиты прав миноритарных акционеров <1>.

--------------------------------

<1> Санин К.С. Правовое положение акционера как инвестора: Автореф. дис. ... канд. юрид. наук. М., 2008. С. 7.

Такая позиция имеет право на существование. Во-первых, крайне продуктивным представляется использование категории "инвестиционный риск" для разграничения разных видов инвесторов, во-вторых, специфику правового статуса миноритарных акционеров как особой группы участников гражданских правоотношений отметил и Конституционный Суд РФ в известном Постановлении от 10 апреля 2003 г. N 5-П "По делу о проверке конституционности пункта 1 статьи 84 Федерального закона "Об акционерных обществах" в связи с жалобой открытого акционерного общества "Приаргунское", обозначив их как "слабую сторону в системе корпоративных отношений". В специальной литературе есть работы, в которых авторы пытаются описать возможности миноритарного акционера по защите своих прав <1>. Нельзя не отметить и то, что такая классификация может быть полезной для дальнейшей разработки теории корпоративных отношений и института злоупотребления правом. Проблема злоупотребления правами со стороны миноритарных акционеров весьма серьезна. Тема корпоративного шантажа ("гринмэйла") не сходит со страниц как научных, так и периодических печатных и интернет-изданий <2>. И почва для его расцвета более чем благодатная - несовершенное законодательство о юридических лицах. На наш взгляд, основным его пороком является отсутствие баланса интересов участников корпоративных отношений <3>, неверное, а часто просто противоречащее здравому смыслу регулирование конфликтов интересов, прежде всего, миноритарных и мажоритарных акционеров <4>. Однако при всех высказанных аргументах мы должны признать, что указанная классификация носит спорный характер.

--------------------------------

КонсультантПлюс: примечание.

Статья Ю.В. Романовой "Защита прав миноритарных акционеров в российском и зарубежном гражданском праве" включена в информационный банк согласно публикации - "Юрист", 2004, N 8.

<1> См.: Романова Ю.В. Защита прав миноритарных акционеров в российском и зарубежном гражданском праве // Журнал российского права. 2004. N 10. С. 116 - 125.

КонсультантПлюс: примечание.

Монография С.Д. Радченко "Злоупотребление правом в гражданском праве России" включена в информационный банк согласно публикации - Волтерс Клувер, 2010.

<2> См.: Габов А.В., Молотников А.Е. Корпоративный шантаж как правовое явление // Журнал российского права. 2008. N 6; Тутыхин В., Пылаев И. Типология незаконных действий при захвате предприятий // Слияния и поглощения. 2005. N 6 (28); Осипенко А. "Антирейдерский законопроект": страхи и искушения грядущего применения // Слияния и поглощения. 2006. N 7 - 8 (41 - 42); Он же. Гринмейл как явление: глобальная санитария или вызов обществу? // Слияния и поглощения. 2007. N 6 (52); Он же. Новейший корпоративный шантаж. Информационный гринмейл // Слияния и поглощения. 2007. N 4 (50); Он же. Новейший корпоративный шантаж: "длительная корпоративная осада" как системная тактика гринмейла // Слияния и поглощения. 2007. N 3 (49); Он же. Новейший корпоративный шантаж: заточка гринмейлера или крик отчаяния добросовестного миноритария? // Слияния и поглощения. 2007. N 1 - 2 (47 - 48); Ионцев М. Новейшие технологии захвата предприятий: способы борьбы // Слияния и поглощения. 2007. N 4 (50); Он же. Корпоративные захваты: слияния, поглощения, гринмэйл. М.: Ось-89, 2003; Рудык Н.Б. Методы защиты от враждебного поглощения. М.: Дело, 2006; Алексеев С.С. Право собственности: проблемы теории. 2-е изд., перераб. и доп. М.: Норма, 2007; Адамович г. Проблемы применения института злоупотребления правом в акционерных правоотношениях // Хозяйство и право. 2005. N 5; Тимаева И.А. Злоупотребление правом в корпоративных отношениях: вопросы квалификации, способы гражданско-правовой защиты: Дис. ... канд. юрид. наук. Казань, 2007; Лысихин И. Все начатое дурно крепнет злом // Российская газета (Федеральный выпуск). 2004. 29 апреля. N 3467; Тарасенко Ю.А. Злоупотребление правом // Гражданское право: актуальные проблемы теории и практики / Под общ. ред. В.А. Белова. М.: Юрайт-издат, 2007; Осиновский А. Сверхпрограммное обеспечение // Деньги. 2003. N 11; Белов В.А. Черный бизнес "зеленых почтальонов" // ЭЖ-Юрист. 2002. N 42; Радченко С.Д. Злоупотребление правом в гражданском праве России: Автореф. дис. ... канд. юрид. наук. М., 2008. С. 23 - 27; Кашепов В.П. Корпоративный шантаж: квалификация, ответственность // Российская юстиция. 2006. N 10. С. 30 - 32, и многие другие работы.

<3> Справедливости ради надо отметить, что поиск этого самого баланса - проблема едва ли не вечная, и существует она для всех законодательств. Интересна в этой связи мысль А.И. Каминки, высказанная им в 1898 г. относительно Германского торгового уложения: "В сфере отношений, которые регулируются акционерным законом, интересы столь разнообразные и расходящиеся, что крайне трудно всех удовлетворить. Законодатель в этой области быть может более, чем где-либо, должен постоянно маневрировать между двумя крайностями - или защищать с ригоризмом интересы публики (понимая под этим массу акционеров), стесняя деятельность учредителей и заправил акционерных компаний, или же, заботясь о развитии акционерного строя в интересах развития промышленности и торговли, не слишком стеснять деятельность акционерных заправил, очевидно рискуя принести им в жертву интересы доверчивой и, правда, падкой до наживы, но часто, действительно, равно беспомощной и помощи заслуживающей публики" (Каминка А.И. Новое германское торговое уложение // Журнал Министерства юстиции. 1898. N 1. С. 36 - 37).

Вопрос о том, сколько и каких прав предоставлять меньшинству, в русском праве обычно решался не в пользу меньшинства. А к правам меньшинства отношение было весьма осторожное. В.Д. Спасович в своей речи восклицал: "Вспомним, какую судьбу имели у нас четыре железнодорожных устава 1874 г., составленные по неудачной идее бывшего министра путей сообщения графа А.П. Бобринского, в которых систематически и с предвзятым намерением даваемы были средства в руки оппозиционному меньшинству, чтобы оно могло тормозить всякое действие и всякое постановление большинства (выделено нами. - А.Г.)" (Спасович В.Д. Об акционерных обществах: Сообщение в заседании административного отделения Юридического общества при С.-Петербургском Университете, 13 апреля 1885 г. // Соч. Т. 3: Статьи, диссертации, лекции юридического содержания. СПб.: Кн. маг. бр. Рымович, 1890. С. 409). Также см. по этому вопросу интересную статью В. Маклакова (Маклаков В. Власть большинства в акционерных компаниях // Вестник гражданского права. 1914. N 2. С. 137 - 147), статью А.И. Каминки (Каминка А.И. Реформа в области акционерного права // Право. 1902. 20 января. С. 168 - 174) и статью А. Вормса (Вормс А. Смешанные акционерные общества // Советское право. 1922. N 1. С. 89 - 99). А. Вормс, к примеру, критикуя традиционные положения русского права об ограничении определенным числом голосов, которым может располагать один акционер, отмечал, что такое постановление "неестественно, так как стремится в чисто капиталистическом предприятии дать относительно большее значение более мелким, менее заинтересованным, и обыкновенно хуже осведомленным в делах участникам" (Там же. С. 98).

<4> Тема находит свое продолжение и в правоприменительной практике. Несколько лет назад, когда акционерное законодательство допускало возможность ликвидации общества по иску акционера, судебные органы выявляли случаи злоупотребления правом со стороны мелких акционеров. Например, один из судов установил, что "истец злоупотребляет формальным правом миноритарного акционера обратиться в арбитражный суд с требованием о ликвидации общества (согласно п. 6 ст. 35 Федерального закона "Об акционерных обществах" в прежней редакции до введения в действие с 1 января 2002 г. новой редакции этой нормы), так как истец 21.09.2001 приобрел 26 акций ответчика, что составляет около 0,01 процента уставного капитала общества, 26.09.2001 получил выписку из реестра и сразу обратился в суд (28.09.2001) с иском, хотя согласно ст. 10 ГК РФ не допускаются действия граждан и юридических лиц, осуществляемые исключительно с намерением причинить вред другому лицу, а также злоупотребление правом в иных формах" (решение Арбитражного суда Московской области от 28 ноября 2001 г. по делу N А41-К2-15795/01).

Во-первых, она не имеет универсального характера для всех ценных бумаг.

Во-вторых, даже соглашаясь по сути вопроса, сложно себе представить, каким образом можно урегулировать особые права инвесторов - миноритарных акционеров. Ведь для того, чтобы "опредметить" их правовой статус, необходимо понять, с какой границы начинается миноритарный акционер и где он заканчивается. К примеру, специфика акций состоит в том, что владелец одной акции, которая предоставляет ничтожную долю процента от уставного капитала и, соответственно, исключительно формальные права, очень легко может изменить свой статус, вступив в соглашение с другими акционерами, например подписав вместе с ними предложение в повестку дня общего собрания и выдвинув кандидатов в совет директоров. И если общее количество голосов превысит 2%, то при наличии формальных условий их предложение будет принято. Что же касается участия в органах управления, то это вообще вопрос сложный. На практике может так сложиться, что конкретного члена совета директоров изберут не голосами "мажора", а совокупностью голосов миноритарных акционеров. При этом никто не сможет сказать, как одна конкретная акция миноритарного акционера повлияла на избрание: было ли его голосование не имеющим значения фактом или, напротив, именно эта одна акция и решила все дело. В общем, на наш взгляд, при попытке институционализировать две такие группы инвесторов существует вероятность того, что мы столкнемся с невозможностью описания особенностей их правового статуса, что вполне может привести к появлению в законе очередных "резиновых" формулировок.

Интереснее ситуация с прямыми и портфельными инвесторами <1>. Закон уже содержит понятие прямых инвестиций применительно к иностранным инвесторам: применительно к рынку ценных бумаг это будет приобретение не менее 10% в уставном капитале акционерного общества - резидента. Соответственно, все остальные будут применительно к конкретному объекту инвестирования портфельными инвесторами <2>. Используют понятие "портфельных" инвестиций и некоторые правовые акты. Так, Концепция развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации, утвержденная Указом Президента РФ от 1 июля 1996 г. N 1008, среди национальных интересов государства в области рынка ценных бумаг называет "укрепление экономического суверенитета страны", понимая под ним в том числе и "приоритетную поддержку "портфельных" инвестиций на основе развития механизмов защиты прав меньшинства". Следует отметить, что в некоторых нормативных актах мы уже имеем в некотором смысле переложение норм законодательства об иностранных инвестициях в правила коллективного и институционального инвестирования (прямая инвестиция - 10% и более, портфельная - менее 10%). Так, ряд законов хотя и не использует понятие "портфельный инвестор", признает понятие "инвестиционный портфель" <3>.

--------------------------------

<1> Как было отмечено выше, эта классификация инвесторов является практически общепризнанной в экономической науке, где, если обобщать позиции, портфельными считают таких инвесторов, которые рассчитывают на получение дохода от принадлежащих ценных бумаг в виде роста их стоимости в будущем или дохода на вложенный капитал (дивидендов), но не имеют достаточных ресурсов (или даже стратегической цели) для осуществления контроля за объектом инвестиций (управленческого характера). Такие инвесторы отличаются от стратегических тем, что именно последние преследуют цель получить контроль в целях реализации своих интересов (расширение сферы влияния, вертикальная и горизонтальная интеграция, приобретение актива как звена в цепи создания стоимости и т.п.).

<2> В литературе иногда разделение прямых и портфельных инвесторов проводят по иному основанию. Так, Р.М. Исеев полагает, что прямые инвестиции - это приобретение предприятий, зданий, сооружений и предоставление кредитных ресурсов, а портфельные инвестиции - это "инвестиции в ценные бумаги" (Исеев Р.М. Участники рынка ценных бумаг: правовой статус // Банковское право. 2006. N 3. С. 18). Аналогичных взглядов придерживается В.А. Трапезников: "Портфельные инвестиции характеризуются тем, что инвестор размещает свои свободные денежные средства не непосредственно в производство (как это делает прямой инвестор), а опосредованно путем приобретения пакета ценных бумаг" (Трапезников В.А. Инвестиционные фонды как форма коллективного инвестирования // Законодательство и экономика. 2006. N 1. С. 57). Конечно, может иметь место и такая точка зрения, но нам кажется, что, давая свои определения, данные авторы не учли как достижения экономической науки, так и те определения, которые даются в действующем российском законодательстве.

<3> Статьи 16, 27 и другие статьи Федерального закона "О накопительно-ипотечной системе жилищного обеспечения военнослужащих", ст. 27 и другие статьи Федерального закона "Об инвестировании средств для финансирования накопительной части трудовой пенсии в Российской Федерации", ст. 36.15 Федерального закона "О негосударственных пенсионных фондах". Формально управляющие компании во всех указанных случаях выступают в данном случае портфельными инвесторами. Если мы посмотрим требования к владению акциями для этих организаций, то встречаем практически везде одно и то же правило: "максимальная доля в инвестиционном портфеле фонда акций одного эмитента не должна превышать 10 процентов его капитализации". Поскольку в самом общем виде капитализация - это совокупная рыночная стоимость находящихся в обращении акций, то речь идет о 10% от уставного капитала акционерного общества.

При анализе инвесторов с точки зрения такой классификации ряд авторов высказывают точку зрения, согласно которой она имеет существенное охранительное значение. Так, Н.Г. Доронина и Н.Г. Семилютина отмечают следующее: "Особое значение для защиты отечественных инвесторов как на национальном, так и на международном рынке приобретает деление инвестиций на прямые и портфельные" <1>.

--------------------------------

<1> Доронина Н.Г., Семилютина Н.Г. Регулирование инвестиций как форма защиты экономических интересов государства // Журнал российского права. 2005. N 9. С. 69.

Однако и здесь мы должны отметить, что само разделение на портфельных и прямых (стратегических) инвесторов носит весьма узкий и специальный характер: оно нашло свое отражение только применительно к иностранным инвестициям. И это неудивительно.

Зададимся вопросом: какой правовой эффект мы получим, если во внутреннем праве появится такое разделение? Предположим, что аналогично Закону об иностранных инвестициях мы определим в Законе об акционерных обществах, что лицо, приобретшее 10% акций, - это инвестор, который осуществил прямую инвестицию (процент, кстати, может варьироваться, поскольку сути это не меняет). И что же? С точки зрения законодательства об акционерных обществах такое лицо будет иметь ровно столько прав, сколько дает Закон владельцу 10% акций, и ничего более. Если выделять такую группу инвесторов, значит, в их правовом статусе надо предусматривать какой-то особенный набор прав и обязанностей (к примеру, связать статус с определенными обязанностями, возникающими при применении процедур банкротства), а таковой пока не просматривается.

Но что это дает в регулятивном плане? Ведь владение таким количеством акций само по себе не способно объяснить степень контроля, поскольку необходимо учитывать все типы акций акционерного общества (в уставном капитале может быть 25% привилегированных акций), а также структуру владения акциями. Если 10% - это самый большой пакет, то перед нами и есть контролирующий акционер. Фактически перед нами не более чем ограничение, которое является отражением такого принципа инвестирования, как "диверсификация", и никаких иных последствий правового характера такие положения не имеют.

С учетом этих позиций и не возражая авторам, отстаивающим правовое значение деления инвестиций на прямые и портфельные, по сути, мы и отказались от использования данных классификаций.

Рассмотрим типы (виды) инвесторов подробнее.