Тема 6. Формирование цены инвестиционного актива.

Модели установления и колебания рыночных цен. Модель «случайного блуждания». Модель «усредненной доходности». Модель «честной игры». Модель рефлексивности. Аномалии поведения цен («эффект января», «эффект дней недели», «президентский цикл»).

Основные понятия, используемые на рынке ценных бумаг в процессе биржевой игры:

Цена открытия (open): цена первой сделки данного периода (например, первой сделки дня). При анализе дневных данных цена открытия особенно значима, так как она отражает единодушное мнение, к которому пришли все участники рынка к утру - а оно, как известно, «мудренее вечера».

Максимум (high): наибольшая цена бумаги на заданный период. Это уровень, при котором продавцов было больше, чем покупателей (т.е. желающие продать по более высокой цене есть всегда, но максимум - это наивысшая цена, на которую согласны покупатели).

Минимум (low): наименьшая цена бумаги за данный период. Это уровень, при котором покупателей было больше, чем продавцов (т.е. желающие купить по более низкой цене есть всегда, но минимум - это наименьшая цена, на которую согласны продавцы).

Цена закрытия (close): последняя цена бумаги за данный период. Благодаря ее широкой информационной доступности, эту цену чаще прочих используют при анализе.

Объем (volume): количество акций (или контрактов), по которым были заключены сделки за данный период. Взаимосвязь между ценами и объемом (например, рост цен на фоне возрастающего объема) имеет большое аналитическое значение.

Открытый интерес (open interest) – общее число не реализованных фьючерсных или опционных контрактов (т.е. не исполненных, не закрытых или с не истекшим сроком действия). Открытый интерес часто используется как самостоятельный индикатор.

Цена спроса (покупателя) (bid): цена, которую маркетмейкер готов заплатить за ценную бумагу, т.е. цена, по которой инвестор сможет продать.

Цена предложения (продавца) (ask): цена, по которой маркетмейкер готов продать ценную бумагу, т.е. цена, по которой инвестор сможет купить.

Эти понятия лежат в основе буквально сотен технических ин­струментов, используемых для изучения ценовых соотношений, тенденций, моделей и т.д.

Поскольку цена обслуживает оборот по реализации и/или приобретению инвестиционных активов, то, соответственно, в цене в одинаковой мере должны быть учтены интересы и продавца и покупателя, что, в свою очередь, зависит от того - где, когда и при каких условиях совершается сделка купли-продажи.

Существует несколько точек зрения на то, какие факторы предопределяют поведение рыночных цен. Наиболее характерными являются следующие теории, или модели, описывающие причины колебания рыночных цен.

Модель «случайного блуждания» (random walk) основана на том, что цены на рынке меняются хаотически, отражая лишь сиюминутные интересы инвесторов или другие непрогнозируемые факторы. Таким образом, цены в каждый последующий период отличаются от цен в предыдущий период на случайную величину. Приверженность данной модели характерна для исследователей раннего этапа становления рынка, когда он не был достаточно эффективен, прозрачен и предсказуем, в связи с чем связь между реальными экономическими событиями и поведением рынка проявлялась нечетко.

Модель "честной игры" (fair play) ставит цены в зависимость только от информации о доходе, который ожидается в будущем от владения данной ценной бумагой и от ставки дисконтирования. Различия в поведении инвесторов трактуются в рамках этой концепции как результат наличия у них различной информации, которая может быть неполной или недостоверной, а также как результат неодинаковой трактовки инвесторами одних и тех же событий или прогнозов, влияющих на рынок. Данная модель предполагает существование некоторой «справедливой» инвестиционной стоимости каждой ценной бумаги, вокруг которой колеблется, реагируя на конъюнктурные факторы, ее рыночная цена. Именно модель «честной игры» широко используется в анализе фондового рынка, как имеющая наиболее объективное экономическое обоснование.

Модель «усредненной доходности» базируется на предположении о том, что финансовый рынок в целом должен на долгосрочных интервалах времени обеспечивать определенную норму прибыли, приблизительно соответствующую прибыльности вложений в другие секторы экономики с аналогичным уровнем риска, поскольку это является необходимым условием инвестиционной привлекательности рынка, без чего его существование в сбалансированной экономической системе невозможно.

Модель «рефлексивности» исходит из того, что фондовый рынок, в отличие от других рынков, не стремится к равновесию. Так, повышение цены на ценную бумагу не снижает спекулятивный спрос на нее, как это происходит на товарном, валютном или кредитном рынках, а, напротив, повышает. Рост спроса также способствует дальнейшему повышению цены. Даже факт интенсивного перехода ценной бумаги из рук в руки изменяет ее потребительские качества, поскольку означает повышение ликвидности. Противоположные утверждения так же справедливы. Поэтому равновесие на рынке ценных бумаг невозможно, а рыночные цены ускоренно двигаются в любую сторону от равновесных. При значительном отрыве текущей цены от равновесной начинается обратное движение, которое вновь не останавливается на точке равновесия.

На основе каждой из перечисленных теорий возможно более или менее адекватно объяснить поведение рыночных цен в некоторых конкретных ситуациях, однако с точки зрения прогнозирования они оказываются недостаточно эффективными, поскольку не учитывают всего множества влияющих на цены факторов.

Опыт многолетних наблюдений на наиболее развитых фондовых рынках показывает, что в динамике цен акций существуют также некоторые эмпирические закономерности, которые, в большинстве своем, связаны с субъективными или внеэкономическими факторами.

Наиболее известными аномалиями на рынке ценных бумаг являются «эффект размера», «эффект января», «эффект праздничных дней», «эффект дней недели», «президентский цикл».

«Эффектом размера» называется тенденция к снижению средней доходности акций при увеличении среднего размера компаний-эмитентов. Данное эмпирическое правило относится в большей мере к достаточно ликвидным акциям, котируемым на организованном рынке.

«Эффект января» означает относительно высокие темпы роста большинства акций в январе по сравнению с другими месяцами, тогда как в течение всего остального года усредненные ежемесячные темпы роста рынка приблизительно равны.

«Эффект праздничных дней» связан с традиционным существенным повышением цен перед выходными днями и праздниками, в особенности с длительными. После выходных, напротив, обычно наблюдается некоторое компенсирующее падение цен.

К данной закономерности примыкает и «эффект дней недели», который указывает на то, что цены в понедельник в среднем падают, тогда как в другие дни недели - растут (наименее интенсивный рост характерен для вторника).

«Президентский цикл» - это специфическая для американского фондового рынка аномалия, связанная со значительным расхождением годовой доходности акций в разные по отношению к президентским выборам годы (в год выборов и год перед выборами обычно наблюдается значительный рост курсов акций, в год после выборов - падение, в промежуточный год - умеренный рост).

В поведении рыночных цен с помощью статистического анализа данных за достаточно длительные промежутки времени могут быть выявлены и другие закономерности, однако для подтверждения их значимости целесообразно определить наличие какой-либо объективной составляющей найденной взаимосвязи между разнородными явлениями.