9.4. Фьючерсные контракты

Заключение сделки на срок означает, что исполнение продавцом и покупателем своих обязательств осуществляется в какой-то опреде­ленный момент в будущем. При этом продавец сохраняет свои обяза­тельства до момента исполнения сделки. Покупатель же в этом слу­чае имеет возможность либо получить купленный товар в день исполнения сделки, либо продать имеющийся у него контракт друго­му лицу. Таким образом, сама сделка на срок создает возможности для возникновения производной бумаги. Если такая сделка не связывает жестко продавца товара с конкретным покупателем, то это создает воз­можность покупателю передать свои обязательства принять куплен­ный товар другому лицу. Таким образом, контракт, заключенный меж­ду продавцом и покупателем на поставку определенного количества определенного товара по оговоренной цене в установленный срок, сам становится объектом купли-продажи, становится ценной бумагой, ко­торая получила название «фьючерсный контракт».

Такие контракты возникают далеко не с любыми ценными бума­гами, не со всеми фондовыми инструментами. Для того чтобы «фью­черсный контракт» стал ценной бумагой необходимо, чтобы в основе контракта лежали высоколиквидные ценные бумаги или другой лик­видный товар или финансовый инструмент, который интересовал бы многих участников фондового рынка. Только в этом случае любой ин­вестор сможет купить или продать любой фьючерсный контракт.

Отличие фьючерсного контракта от форвардной сделки (сделки на срок, заключаемой на внебиржевом рынке) состоит в следующем.

1. В форвардной сделке количество ценных бумаг определяется по соглашению между продавцом и покупателем, в то время как во фью­черсном контракте количество ценных бумаг является строго опреде­ленным. Все контракты являются одинаковыми по размеру.

2. Срок исполнения сделки определяется по соглашению между продавцом и покупателем, в контракте срок исполнения является строго фиксированной величиной (все контракты исполняются в оп­ределенный день соответствующего месяца — месяца поставки).

3. Курс ценных бумаг при заключении сделки определяется част­ным образом между продавцом и покупателем, а цена контракта оп­ределяется на открытом аукционном торге на бирже.

4. Расчет в форвардной сделке происходит по истечении срока сдел­ки. В случае же с фьючерсными контрактами в конце каждого бирже­вого дня из гарантийного взноса проигравшей стороны списывается сумма проигрыша и записывается на счет другой стороны.

В основе фьючерсного контракта могут быть не только ценные бу­маги, но и биржевые товары производственного или потребительско­го назначения, иностранная валюта и даже фондовые индексы. Так, на 13 североамериканских биржах (12 — США и 1 — канадская) ве­дется торговля 27 товарными фьючерсами (пшеница, рожь, ячмень, овес, рис, соя, кукуруза, сырая нефть, бензин, мазут, золото, серебро, платина, медь и др.), с 7 иностранными валютами, с государственны­ми облигациями и 4 фондовыми индексами.

Торговля финансовыми и товарными фьючерсами ничем не раз­личается. Любой участник может купить или продать фьючерс с лю­бым месяцем поставки. Факты показывают, что менее 1 % всех фью­черсных контрактов завершается поставкой, лежащего в основе сделки актива. Остальные сделки завершают зачетом до момента истечения контракта. Это осуществляется путем совершения противоположной (компенсационной) сделки. Продавец контракта, который должен по­ставить актив, приобретает такой же контракт на покупку. А покупа­тель контракта приобретает контракт на продажу соответствующего актива.

Сделки с фьючерсными контрактами осуществляются с внесени­ем обязательного гарантийного взноса обеими сторонами, называе­мого также обязательным депозитом или маржой. Взнос является способом гарантирования исполнения контракта. Взнос варьирует­ся в пределах от 2 до 10 % суммы контракта и составляет значитель­но меньшую величину, чем при сделках с акциями и другими цен­ными бумагами. Величина взноса не связана со стоимостью актива, лежащего в основе появления контракта, а предназначена для воз­мещения потери стоимости контракта, происходящего в результате изменения рыночной цены актива. Размер взноса зависит от актива контракта.

Первоначальный гарантийный взнос вносится клиентом брокеру, и это дает основание брокеру купить или продать нужный контракт. В дальнейшем стоимость контракта может расти или падать в зависи­мости от изменения цены, лежащего в основе контракта актива. При этом особенностью фьючерсных контрактов является то, что ежед­невно, в конце каждой торговой сессии осуществляется перерасчет между продавцом и покупателем контракта. Например, заключена сделка на куплю-продажу фьючерсного контракта на некоторый то­вар. Срок действия контракта 4 месяца. Продавец и покупатель. В мо­мент заключения сделки цена контракта составила 50 тыс. долл. Сто­роны внесли гарантийные взносы в размере 3 000 долл. По результатам биржевой сессии второго биржевого дня стоимость контракта соста­вила 50 050 долл. Это значит, что с депозитного счета продавца долж­но быть списано 50 долл. и записано на счет покупателя. Таким обра­зом, на счету продавца окажется 2 950 долл., а на счету покупателя 3 050 долл. И такая корректировка счетов будет производиться в кон­це каждого биржевого дня. Допустим, по истечении 4 месяцев сто­имость контракта достигла 53 тыс. долл. Это значит, что потери в раз­мере 3 000 долл. понес продавец контракта и на его депозитном счете не осталось денег.

На практике обычно предусматривается внесение на счет допол­нительных взносов, когда остаток достигает определенного минималь­ного значения. Это так называемый поддерживаемый взнос, который составляет примерно 3/4 от уровня первоначального взноса. Этот под­держиваемый взнос должен сохраняться в течение всего времени действия контракта. Такие дополнительные взносы могут вноситься нео­днократно. Если же по требованию брокера клиент отказывается от внесения дополнительных сумм, то брокер может закрыть позицию клиента. Закрытие длинной позиции (контракт на покупку бумаг) осу­ществляется путем продажи контракта, а короткая позиция (обяза­тельство продажи бумаг) закрывается путем покупки аналогичного контракта. Допустим, в нашем примере стоимость актива контракта увеличилась до 52500 долл., следовательно, продавец потеряет 2 500 долл., и эта сумма будет списана со счета продавца и записана на счет покупателя, где будет сумма 5 500 долл., а на счету продавца останется 500 долл. Минимальная же сумма (величина поддерживае­мого взноса) предусмотрена в размере 1500 долл. Клиенту (продавцу) необходимо внести на счет 1 000 долл., чтобы обеспечить поддержи­ваемый взнос. Однако клиент не перечисляет необходимой суммы. В этом случае брокер принудительно закрывает позицию клиента: осу­ществляет как бы покупку контракта по цене 52 500 долл. Так как про­давец должен продать актив по цене 50 тыс., то чтобы закрыть пози­цию, он должен купить по цене 52 500.

Поскольку цены могут значительно колебаться, то биржи обычно устанавливают максимальный размер изменения цены, как в течение биржевого дня, так и от одного биржевого дня к другому.

Инвестиционная доходность фьючерсного контракта определяется как отношение дохода контракта к вложенной сумме денег, стоимость актива контракта при этом не имеет значения. А поскольку при сдел­ках с фьючерсными контрактами затраты сторон ограничиваются раз­мером обязательного депозита, то доходность вложенного капитала (за период владения активом) можно определить по формуле:

где IR — инвестиционная доходность;

P_s — цена продажи;

Р_b — цена покупки;

MD — обязательный депозит (Margin Deposit).

В приведенном выше примере доходность, которую получил по­купатель за период владения контрактом, составила:

или 83 %.

Эта формула не учитывает срок контракта. Для получения доход­ности из расчета годовых имеем:

или 253%.

Операции с товарными фьючерсными контрактами могут быть ис­пользованы как для спекуляции, так и хеджирования. Допустим, ин­вестор ожидает, что будет происходить рост стоимости актива, лежа­щего в основе контракта. В этом случае он покупает контракт, например, на кофе со сроком исполнения 6 месяцев, цена контрак­та — 50 тыс. долл. Инвестор вносит первоначальный взнос в размере 3 000 долл. Предположим, что через 5 месяцев цена контракта воз­росла до 52 500 долл. Тогда инвестор продает этот контракт и получа­ет прибыль в размере 2 500 долл. Однако цена кофе могла за это вре­мя упасть на 2 500 за контракт. В этом случае покупатель имел бы убытки в размере 2 500 долл. Но это падение цены было бы выгодно для продавца контракта. Он продал контракт за 50 тыс. долл., а спус­тя 5 месяцев купил такой же контракт за 47 500 и имел бы прибыль в размере 2 500 долл.

Используя такую простую тактику можно получить большую при­быль или понести большие убытки. Риск при такой тактике довольно велик. Поэтому более осторожные участники фондового рынка ис­пользуют комбинацию различных контрактов, что снижает возмож­ности получения выигрыша, но одновременно уменьшает и возмож­ности потерь, т.е. снижает риск. Допустим, участник покупает контракт на кофе по цене 50 тыс., долл. и продает контракт на другой актив по цене 45 тыс. долл. Через некоторое время он продает кон­тракт на кофе по цене 52 500 и одновременно обеспечивает «покры­тие» второго контракта, т.е. покупает по цене 47 тыс. долл. В этом случае инвестор выиграл 2 500 долл. от сделки с первым контрактом и потерял 2 000 долл. от сделки со вторым контрактом. В результате этой комбинации он выиграл 500 долл. Разумеется, если бы у него был только один контракт на покупку, то он выиграл бы 2 500 долл., а если бы один контракт на продажу, то проиграл бы 2 000 долл.

Фьючерсные контракты на иностранную валюту, ценные бумаги и фондовые индексы относятся к разряду финансовых фьючерсов. Ры­нок финансовых фьючерсов стал складываться в 70-х гг. XX в. В 1972 г. появились фьючерсные контракты на иностранную валюту, когда на­чали сильно колебаться курсы валют и норма процента. Участникам рынка необходимо было найти способ страхования от потерь, вызы­ваемых колебаниями валютных курсов и нормы процента. А спеку­лянты стали использовать эти инструменты для извлечения прибыли.

В октябре 1975 г. в США был заключен первый фьючерсный кон­тракт на долговые ценные бумаги. А в 1982 г. появились фьючерсные контракты на фондовые индексы.

Фьючерсы на иностранную валюту дают покупателю возможность потребовать от продавца поставить определенное количество иност­ранной валюты. Владельцы контрактов (покупатели) на долговые цен­ные бумаги или акции могут потребовать поставить определенное ко­личество бумаг. Что качается фьючерсов на индексы, то продавец не обязан поставлять бумаги, а поставка осуществляется денежными средствами (в основе актива лежат именно денежные средства).

В США продолжительность финансовых фьючерсов составляет: до 18 месяцев для валютных фьючерсов и фьючерсов на акции и до 3 лет для фьючерсов на облигации»

Пример контракта на иностранную валюту.

Допустим, инвестор ожидает повышения курса евро по отноше­нию к доллару и приобретает один контракт на покупку 100 тыс. евро. Расчетная цена евро на сентябрьский контракт составляет 1,2 долла­ра за евро. Стоимость контракта составляет 120 тыс. долл. Для приоб­ретения контракта инвестору необходимо внести залог в размере 2 000 долл. Допустим, что курс евро к доллару возрос до 1,22 долл. за евро, тогда стоимость одного контракта составит 122 тыс. долл. Та­ким образом, доходность на инвестиции за период владения составит 100 %. Однако следует иметь в виду, что риск таких вложений очень высок. Так, если курс евро снизится и составит. 1,18 долл. за евро, то инвестор потеряет всю сумму залога.

Теперь рассмотрим, как осуществляются вложения в долговые бу­маги, например, краткосрочные облигации.

Допустим, инвестор предполагает, что будет происходить сниже­ние процентных ставок. Снижение означает рост цены на ГКО. По­этому он решает купить облигации. Но для покупки облигаций тре­буется большая сумма денег. Вместо облигаций он покупает фью­черсный контракт на ГКО сроком на месяц. По контракту через месяц ему должны быть поставлены ГКО, которые погашаются че­рез 2 месяца после поставки. Стоимость контракта по номиналу 1 млн. руб. Котировка такого контракта в день его заключения со­ставляет 95,1 % от номинала. Это соответствует доходности бумаг (если они будут поставлены):

.

Для приобретения контракта внесен залог в размере 20 тыс. руб. Допустим, что через месяц, когда наступает срок исполнения контрак­та, цена ГКО на енотовом рынке (процентные ставки снизились до 21 %) составляет 96,6 %. Доходность облигаций составит:

Инвестор закрывает контракт по цене 96,6 % от номинала. Его доход составит:

руб.

Следовательно, если бы инвестор покупал облигации, то его до­ходность от операции составила бы:

Но поскольку он приобрел фьючерсный контракт, то его инвести­ции были ограничены первоначальным взносом, и доходность от опе­рации составит:

Однако если бы ожидания инвестора, не оправдались, и процент­ные ставки повысились, то инвестор закрыл бы фьючерсный кон­тракт по более низкой цене, например, по цене 94,5 %. Тогда он по­нес бы чистый убыток в размере 6 000 руб. Если бы этот контракт сопровождался реальной поставкой бумаг, то доходность получен­ных по контракту бумаг составила бы 31 %. В то время как доход­ность 2-х месячных бумаг; приобретенных на оптовом рынке, со­ставляет:

Нужно иметь в виду, что и покупатель, и продавец делают опреде­ленные прогнозы на изменение цены актива. Допустим, заключен фьючерсный контракт сроком на 2 месяца, при этом фьючерсная цена на 10 % выше цены спот. Покупатель контракта полагает, что цена спот через 2 месяца возрастает на 13 %, и поэтому он выигрывает. Продавец же полагает, что цена возрастет на 8 %, и в выигрыше ока­жется именно он. В действительности, если цена актива, возрастет более чем на 10 %, то выиграет покупатель, если менее чем на 10 % — в выигрыше окажется продавец контракта.

В случае, если прогнозируется снижение цены актива, то опять-таки в выигрыше может оказаться как продавец, так и покупатель кон­тракта. Например, заключен фьючерсный контракт с датой поставки актива через 3 месяца. Фьючерсная цена составляет 90 % от енотовой цены актива. Через три месяца цена актива упала до 85 % от цены базового дня (дня заключения контракта). В этом случае покупатель вынужден принять актив по цене 90 % (или заплатить разницу в цене), в то время как на рынке он может купить актив по цене 85 %. Его потери составят 5 % и образуют выигрыш продавца контракта.