2.4. Основные финансовые инструменты валютного рынка и стратегии участников рынка

В международной и отечественной банковской практике различают два основных вида сделок покупки-продажи иностранной валюты: наличные (кассовые) сделки и срочные сделки.

Наличная сделка – это конверсионная сделка, расчеты по которой должны быть осуществлены сторонами не позднее двух рабочих дней после ее заключения. Дата расчетов по сделке называется датой валютирования. Различают три типа наличных сделок: today (расчеты «сегодня», или дата валютирования совпадает с датой заключения сделки), tomorrow (расчеты «завтра»), spot (расчеты «послезавтра»).

Срочная сделка – это сделка, расчеты по которой превышают два рабочих дня после ее заключения. В настоящее время для мирового валютного рынка характерно большое разнообразие срочных инструментов, на отечественном внутреннем валютном рынке используются более простые варианты срочных инструментов. Однако можно выделить основные наиболее известные срочные инструменты: валютные форварды, фьючерсы, опционы, свопы.

Форвардный контракт (forward)– соглашение (срочный контракт) между двумя сторонами о будущей поставке валютных средств (в данном случае базисного актива) на определенных условиях, который заключается вне биржи. По своим характеристикам форвард – контракт индивидуальный. В целом, можно сказать, что вторичный рынок форвардов в России не развит или слабо развит.

Фьючерсный контракт (futures) – соглашение (срочный контракт) между двумя сторонами о будущей поставке валютных средств, которое заключается на бирже. Биржа сама разрабатывает его условия, и они являются стандартными для каждого базисного актива. Исполнение фьючерсов гарантируется биржей. После того как контракт заключен, он регистрируется в расчетной палате биржи. С этого момента стороной сделки становится биржа (расчетная палата). Поскольку фьючерсные контракты стандартны, они высоколиквидны. Это означает, что участник легко может закрыть открытую позицию с помощью оффсетной (встречной) сделки. Если участник контракта желает осуществить поставку, он не ликвидирует свою позицию до дня поставки. Заметим, что в мировой практике незначительное количество заключенных сделок заканчиваются реальной поставкой базисного актива.

Если инвестор уверен в своих прогнозах, то он заключает форвардный или фьючерсный контракт. В противном случае предпочтительнее заключить опцион, так как он позволяет ограничить риск только определенной суммой (суммой премии).

Опцион (option) предоставляет одной из сторон сделки (покупателю опциона) право выбора исполнить контракт или отказаться от его исполнения. Иными словами, опцион является срочным инструментом, который заключается между двумя сторонами о будущей поставке базисного актива (в нашем случае, валютных средств) на определенных условиях, но при этом одной из сторон предоставляется право исполнить контракт или отказаться от него. За это право покупатель платит продавцу опциона премию.

Своп (swap) – соглашение между двумя контрагентами об обмене в будущем платежами в соответствии с определенными в контракте условиями. При этом валютный своп – обмен номинала и фиксированных процентов в одной валюте на номинал и фиксированные проценты в другой валюте.

В банковской практике выделяют еще один вид сделок – сделки с разрывами в датах валютирования. Это связано с тем, что для определения их типа (отнесения к наличному или срочному типу) предусмотрен отдельный порядок. Согласно этому порядку при заключении сделки с разрывами в датах валютирования, т. е. по которой даты исполнения сторонами своих обязательств не совпадают, датой исполнения сделки считается дата исполнений всех обязательств по сделке (т. е. дата, на которую обязательства каждой из сторон по условиям сделки считаются исполненными). Иными словами, тип сделки в данном случае следует определять по последней дате исполнения¹.

Рис. 2.1. Классификация сделок покупки-продажи иностранной валюты

В зависимости от целей, которые преследуют участники валютного рынка, выделяют четыре стратегии поведения на рынке: инвестирование, арбитраж, спекуляции, хеджирование.

Стратегия инвестирования предполагает размещение средств в различных иностранных валютах на длительные сроки. В своей деятельности инвесторы используют фундаментальные прогнозы ситуации на мировом валютно-финансовом рынке. Критерием выбора активов для них является достижение приемлемого, по их мнению, дохода при заданном уровне риска. Международные инвесторы используют преимущества диверсификации активов не только по видам инструментов и по различным валютам, но и по страновой принадлежности эмитентов и заемщиков.

Арбитраж означает широкий круг операций с финансовыми активами, в том числе с иностранной валютой, состоящих в одновременном открытии противоположных (или различных по срокам) позиций на одном или нескольких взаимосвязанных сегментах финансовых рынков с целью получения гарантированной прибыли из различий в котировках (курсах). Арбитражные прибыли в процентном выражении очень малы, поэтому предпочтительны лишь крупные операции. В результате ими успешно занимаются главным образом финансовые институты. Для арбитражеров привлекательны те финансовые инструменты, у которых выше ликвидность рынка, что позволяет покупать и продавать значительное количество контрактов в любой момент и в течение короткого промежутка времени. Необходимым условием арбитражных операций является свободный перелив капитала между различными сегментами рынка (свободная конвертируемость валют, отсутствие валютных ограничений).

Если рыночный оператор рассчитывает получить прибыль за счет разницы в курсах одного и того же актива на географически различных рынках, то речь идет о пространственном арбитраже, если же за счет курсовых колебаний в течение определенного периода времени, то это – временной арбитраж. В последние десятилетия развитие вычислительной техники и современных средств связи, увеличение объема операций привели к тому, что различия в курсах на разных географических рынках стали возникать все реже, т. е. пространственный арбитраж уступил ведущую роль временному.

Основной целью спекулятивных операций является получение прибыли за счет разницы в курсах финансовых инструментов во времени. Деятельность спекулянтов предполагает сознательное принятие риска за счет длительного поддержания открытых позиций. Спекулянт продает (покупает) актив (иностранную валюту) в надежде на то, что в будущем удастся закрыть позицию при помощи контрсделки, осуществленной по более благоприятному курсу. Подобными операциями активно занимаются крупные финансовые институты, что приносит им немалые доходы. Спекулятивные сделки с биржевыми контрактами могут реализовывать также и небольшие предприятия, частные лица. Речь идет о том, чтобы покупать, когда предполагается повышение курсов, и продавать, когда ожидается их падение.

Данный вид деятельности потенциально может принести и огромные убытки. Поэтому при осуществлении спекуляции точность прогнозов курсов имеет особое значение, ибо при некоторых условиях спекуляции на биржевых валютных контрактах могут привести к потере больших сумм, чем было первоначально вложено. Вместе с тем, если прогнозы окажутся верны, доходность спекуляции превысит доходность всех остальных видов деятельности на валютном рынке.

Известны случаи крупномасштабных спекуляций на валютном рынке, которым не в состоянии были противостоять даже валютные интервенции центральных банков, распоряжающихся резервами в миллиарды долларов в день. Примером может служить нашумевшая операция управляемого Дж. Соросом фонда «Квантум» (Quantum) в сентябре 1992 года, в результате которой фонд записал на свой счет около $2 млрд прибыли.

Спекулятивные сделки можно классифицировать в зависимости от временного горизонта и способов осуществления. Первую группу составляют сделки позиционных спекулянтов, которые поддерживают открытые валютные позиции в течение длительного периода времени – нескольких дней или недель, иногда месяцев. Они делают ставку на долгосрочные прогнозы, опирающиеся на анализ фундаментальных экономических показателей. Игроки данного типа должны быть способны вывести из оборота крупные денежные суммы на продолжительное время. Они принимают на себя, таким образом, огромные риски, − но и выигрыш, который ими может быть получен, превосходит доходность других операций. Ко второму типу относятся сделки спекулянтов, наблюдающих за тенденциями одного дня. К ним относятся скальперы – операторы, играющие на изменениях курсов в течение одной торговой сессии, систематически закрывающие позиции в конце каждого рабочего дня. С помощью небольших по объему капиталов они заключают большое количество прямых и обратных сделок за короткий промежуток времени.

В повседневной деятельности спекуляция трудноотличима от других типов операций. К активной или пассивной спекуляции периодически прибегают все участники рынка. Операторы, которые не покрывают свои будущие финансовые потоки, занимаются пассивной спекуляцией. Те же, кто сознательно фиксирует валютную позицию исходя из прогнозов, занимаются активной спекуляцией.

Следующей базовой стратегией операций на финансовом (в том числе и на валютном) рынке является хеджирование, т. е. защита (применительно к операциям на валютном рынке) от валютных рисков. Хеджирование предполагает перенос на контрагента рисков, которые данный оператор не желает брать на себя. Второй стороной по сделке покрытия могут выступать как хеджеры, страхующие свои позиции в обратном направлении, так и спекулянты или арбитражеры.

По отношению к валютному риску операторы могут выбрать одну из трех возможных линий поведения:

• выжидательная позиция состоит в том, что сознательно не предпринимается никаких мер по устранению риска, что на практике означает пассивную спекуляцию. Принимая во внимание амплитуду колебаний валютных курсов, решение об отсутствии всякого страхования представляется не всегда разумным;

• стопроцентное покрытие всех открытых валютных позиций, т. е. полное устранение валютного риска без каких-либо попыток спекулировать. Последующая эволюция курсов не сможет ухудшить финансовые результаты, но и прибыль от благоприятного их изменения также будет упущена. При этом на практике привести в полное соответствие инструменты покрытия рисков и страхуемые элементы позиции достаточно сложно. Кроме того, затраты на чрезмерное покрытие могут свести на нет ожидаемую прибыль от операции;

• выборочное покрытие валютных рисков на основе анализа рисков и убытков, а также сопоставления этих потерь с затратами на хеджирование. Представляется, что это наиболее эффективное и экономичное поведение.

Поскольку валютный риск всегда присущ открытой позиции, для защиты от него надо устранить саму открытую позицию. Так, для покрытия спотовой позиции на срочном рынке занимают противоположную по направлению позицию. Тогда любое отрицательное колебание по первой позиции компенсируется выигрышем по покрытию. Оператор, имеющий длинную позицию (кредитора), должен покрываться за счет противоположной эквивалентной позиции, т. е. за счет короткой позиции (заемщика). Последняя, наоборот, должна покрываться за счет противоположной эквивалентной длинной позиции.

Для того чтобы покрытие было эффективным, важно достичь эквивалентности количественных и качественных характеристик инструментов хеджирования и характеристик страхуемой позиции. Например, для спотовой короткой позиции в долларах США с целью хеджирования необходимо открыть длинную позицию по срочному инструменту в долларах США.

При хеджировании своих операций на валютном рынке участники могут:

• либо использовать технику микропокрытия, которая состоит в хеджировании каждой операции независимо от других. Его преимущества заключаются в легкости определения позиции на уровне одного актива и возможности найти более адекватное соотношение между инструментами хеджирования и страхуемой позицией. В то же время микропокрытие затрудняет расчет глобальной рисковой позиции, может привести к тому, что отдельно покрываются ресурсы и их использование, тогда как они сами компенсируют риски друг друга. Покрытие оказывается тогда бесполезным и дорогостоящим, а управление усложняется большим числом операций, за которыми необходим постоянный контроль;

• либо страховать только глобальную валютную позицию, т. е. осуществлять макропокрытие, что должно принести экономию на стоимости хеджирования. Эта техника предполагает постоянный расчет отклонений между позициями по активу и пассиву баланса и хеджирование лишь результирующей рисковой позиции. Однако сложно определить макропозицию в режиме реального времени из-за ее непостоянства.

Важным вопросом при принятии решения о хеджировании является его стоимость. Стоимость политики систематического покрытия, т. е. устранения всякого проявления риска, не равна нулю, но она в основном соответствует возможному риску. Кроме того, стоимость покрытия предсказуема и определенна, так как фиксируется заранее, а размер же возможных убытков плохо поддается оценке. Более гибкая политика выборочного покрытия состоит в хеджировании в зависимости от имеющихся прогнозов. Когда ожидается благоприятное изменение рынка, позиция не страхуется и сознательно оставляется открытой, чтобы извлечь прибыль из этой эволюции. Наоборот, если предсказывается неблагоприятное изменение рынка, позиция хеджируется. Успех в данном случае полностью зависит от качества прогнозов.

Средние дневные показатели оборота российского валютного рынка в разрезе сегментов рынка и видов операций представлены в табл. 2.3.

Таблица 2.3.

Несмотря на то что активность участников срочного сегмента валютного рынка постоянно возрастает (см. табл. 2.3), до сих пор доля срочного сегмента в совокупных оборотах внутреннего валютного рынка остается низкой (около 4%). Большинство сделок (более 80%) на срочном сегменте межбанковского валютного рынка, как и на кассовом сегменте, совершалось с парами «рубль – доллар США» и «доллар США – евро».