5.3. Роль євро у міжнародній валютно-фінансовій системі

Зі створенням Європейського валютного союзу євро став важливою складовою міжнарод­ної валютної системи.

Історія валютних відносин свідчить про те, що між міжнарод­ним значенням валюти та розмірами ВВП і зовнішньої торгівлі країни, до якої ця валюта належить, існує прямий зв’язок. Пере­важна роль фунта стерлінгів до 1930 р. та домінуюча позиція до­лара до сьогоднішнього дня є прикладами такого зв’язку. Порів­нюючи на цій основі США, Японію та єврозону, можна зробити висновок, що євро мало всі підстави стати ваго­мою ключовою міжнародною валютою та створити конкуренцію долару. За нижченаведеними критеріальними ознаками, характерними для ключової міжнародної валюти, валюта євро продемонструвала повну відповідність даним показникам.

Таблиця 5.9 – Порівняння єврозони з економіками інших регіонів, 2009 р.

Найбільш типовою ознакою міжнародної валюти є її домінуюча ринкова частка при виконанні наступних міжнародних функцій:

• валюта розрахунків (міжнародний платіжний засіб: вистав­лення рахунків-фактур у зовнішній торгівлі; роль посередника у валютній торгівлі vehicle currency);

• валюта міжнародних депозитів та інвестицій (міжнародний за­сіб накопичення вартості; засіб для емісії та депозиту міжнарод­них облігацій, акцій та банківських кредитів);

• резервна валюта центральних банків (валютні резерви як “по­криття” зовнішньоекономічної діяльності країни (імпорту); викорис­тання валютних резервів для проведення валютних інтервенцій);

• валюта прив’язки або “якоря” (використовується іншими країнами для прив’язки своїх валют, міжнародна роль яких не­значна).

Валюта є міжнародною, якщо резиденти використовують її як усередині країни емісії, так і за її межами. У разі євро під 163н.163163163проним використанням розуміється використання валюти резидентами за межами країн, що входять в зону євро. Позитивним аспектом цього є те, що країна, яка емітує валюту, або група країн отримує політичні та економічні переваги, маючи в своєму розпорядженні сильну міжнародну валюту. У політичному відношенні країна або група країн знаходить міжнародний престиж, і її глобальний вплив зростає. Економічні вигоди включають нижчі163н.163163163прокат163витрати і процентні ставки і вищу прибутковість фінансових установ, обумовлені збільшеною економічною активністю та ефективністю внутрішніх ринків капіталу; можливість фінансування дефіциту по рахунку поточних операцій власною валютою країни, що усуває необхідність нарощування резервів в іноземній валюті; і емісійний дохід завдяки випуску країною безпроцентних вимог до самої себе в обмін на товари і послуги.

Проте перетворення валюти на міжнародну також тягне за собою ризики і відповідальність. Хоча важливе значення має проведення правильної макроекономічної політики для збереження стабільності цін і обмінного курсу, країна стає більш уразливою перед коливаннями потоків капіталу, які можуть породжувати фінансову і макроекономічну нестабільність і обмежувати вибір можливих заходів політики. В той же час визначення грошово-кредитного цільового показника стає важчим завданням, оскільки частина валюти знаходиться за 163н.163доном, що ускладнює проведення грошово-кредитної політики.

Перетворення євро на міжнародну валюту не було 163н.163163163проканим. З функціональної точки зору, найбільшого прогресу євро досяг у сфері міжнародних фінансових операцій, особливо як валюта, в якій виражені міжнародні боргові цінні папери, і найменшого – у сфері міжнародних торгових операцій. З географічної точки зору, євро як і раніше грає роль міжнародної валюти в основному в країнах, які164нють регіональні і політичні зв’язки із зоною євро, включаючи держави-члени Європейського Союзу, які ще не прийняли євро, нові держави-члени ЄС і країни зони франка в Африці.

Що стосується офіційної сфери, то приблизно одна третина країн, які в тій або іншій формі прив’язують курс своєї валюти, використовує євро як орієнтир. До їх числа належать в основному держави-члени ЄС, що не входять в зону євро, нові або перспективні держави-члени ЄС і франкомовні країни Африки. Більшість з решти двох третин країн – в Азії, Африці, Латинській Америці і на Близькому Сході – використовують долар як орієнтир. Це знаходить прояв у тому, що за станом на кінець 2008 року валютні резерви, виражені в доларах, складали майже дві третини світових офіційних валютних резервів (164н.164164. 5.10).

Таблиця 5.10 – Міжнародні накопичення в іноземних валютних резервах, %

Резерви, виражені в євро, складали трохи більше четвертої частини всіх резервів, а резерви в єнах і фунтах стерлінгів – в сукупності тільки 7,4 відсотка. Частка євро зросла при зменшенні частки долара і єни. Країни, що розвиваються, мають більшу частку резервів в євро, ніж промислово розвинуті країни, що відображає переважання резервів в євро в країнах, які межують із зоною євро, а також у франкомовних країнах Африки.

У приватній сфері євро обігнав долар за обсягом випуску виражених в ньому міжнародних облігацій. Дійсно, чистий обсяг випуску в євро зростав швидше, ніж в інших валютах, і до кінця 2008 року на випуски в євро припадала майже половина всього світового обсягу непогашених облігацій і векселів (рис. 5.4). На кінець 2005 року в Центральній Європі і країнах Балтії в середньому 83 відсотки непогашених міжнародних облігацій було виражено в євро, тоді як у країнах Азії і Латинської Америки випуски в євро залишалися вкрай невеликими.

У міжнародній банківській сфері за станом на кінець 2008 року близько 42 % всіх позик і 29 % всіх депозитів були виражені в євро, порівняно з 40 % і 46 %, відповідно, в доларах. Більшість операцій припадала на країни Європи, що не входять до зони євро; євро мало використовується в міжнародних банківських операціях поза Європою. На валютних ринках в даний час євро є другою за обсягами операцій валютою після долара, і найпопулярнішою валютною парою є саме “євро-долар”.

Рисунок 5.4 – Питома вага непогашених міжнародний облігацій та векселів в емісійних валютах, %

Окрім того, за статистикою, євро є найважливішою валютою торгових розрахунків в Європі між країнами зони євро і країнами, що не входять у зону євро, але майже не використовується в міжнародних торгових операціях за межами зони євро. Частково це може бути пов’язано з тим, що розрахунки в торгівлі сировинними товарами традиційно проводяться в доларах.

Роль євро як міжнародної валюти багато в чому визначається наступними чотирма чинниками.

1. Розмір і відкритість економіки. Чим більша і динамічніша економіка, тим потенційно більше її вплив на глобальну економіку, що частково пояснюється тим фактом, що розмір і відкритість економіки значно корельовано з потоками капіталу і торговими потоками. Зона євро, маючи більшу чисельність населення, ніж США, і сукупну економіку, що є відносно відкритою і майже такою ж значною за обсягами (а у вимірі ЄС навіть більшою, ніж економіка США – див. 166н.166166. 5.9), цілком може забезпечити євро важливу міжнародну роль. Проте темпи економічного зростання країн зони євро відстають від темпів зростання інших країн світу, склавши в середньому тільки 1,4 відсотка в 2003–2006 роках, порівняно з 5,7 відсотка в решті країн світу. Вищі темпи зростання підвищили б привабливість країн зони євро для інвесторів, а також довіру до їх економіки і самого євро і, можливо, привели б до збільшення припливу капіталу більш довгострокового характеру.

2. Стабільність цін і обмінного курсу. Чим вище стабільність цін і обмінного курсу в країні-емітенті, тим нижчими є витрати і ризики на фінансових ринках і вищою є довіра до валюти. Маастрихтський договір наділив ЄЦБ великими повноваженнями і надав йому операційну незалежність для того, щоб він міг підтримувати стабільність цін, і до теперішнього часу ЄЦБ демонструє вельми високі результати своєї діяльності. Інфляція та інфляційні очікування в зоні євро є низькими і стабільними, а волатильність обмінного курсу також є невисокою. Сам євро полегшує проведення грошово-кредитної політики і збереження цінової стабільності в зоні євро, стимулюючи розвиток грошового ринку.

Створення країнами Європейського валютного союзу у травні 2010 року найбільшого в історії фінансової Європи стабілізаційного фонду (750 млрд євро) для підтримки курсової стабільності євро у контексті протидій негативному впливу проблем боргового характеру країн ЄС стало дуже позитивним сигналом щодо гарантованої стабільності цієї міжнародної валюти у майбутньому.

3. Розвиток та інтеграція фінансового ринку. Важливе значення має наявність 166н.166166166прокат166166ію166і інтегрованих фінансових ринків. Такі ринки забезпечують ліквідність, зменшують166н.166166166прокат166витрати, знижують невпевненість і ризик, а, отже, і вартість хеджування, а також ведуть до зниження процентних ставок. Вони підсилюють продуктивність і економічне зростання, укріплюють довіру до євро. Всі ці чинники впливають на те, як широко євро використовується в ролі глобальної валюти для заощаджень, інвестицій і запозичень.

Фінансові системи країн зони євро традиційно характеризувалися меншою розвиненістю та інтегрованістю фінансових ринків, ніж у Сполучених Штатах. Проте за останні два десятиліття європейські фінансові системи поступово трансформуються, а з введенням євро і ухваленням в березні 2000 року Плану дій у сфері фінансових послуг цей процес значно прискорився. Завданням плану є створення єдиного ринку фінансових послуг шляхом ліквідації нормативних і ринкових перешкод наданню міжнародних фінансових послуг, що сприятиме вільному руху капіталу в рамках ЄС.

Подальший розвиток і інтеграція європейських фінансових ринків має прояв у значній розбудові та зростанні ринків корпоративних і державних облігацій, а також у збільшеній інтеграції фондових ринків в зоні євро. Посилився солідарний рух котирувань акцій, виросла частка загальноєвропейських фондів на сукупному фондовому ринку, а учасники ринку при визначенні ціни акцій приділяють більше уваги характеристикам галузі або компанії, ніж характеристикам конкретної країни. Також існує тенденція до скорочення різниці між процентними ставками в різних країнах, що входять в зону євро, трансформації ринкової інфраструктури, розширення діапазону, складності і обсягу фінансових операцій.

4. Звички та інерція. Економія, обумовлена зростанням 167н.167167167пбу, зниження167н.167167167прокат167167витрат і зручності, пов’язані з наявністю ширшого спектра інструментів фінансового ринку, служать сильним стимулом для економічних агентів продовжувати користуватися існуючою домінуючою валютою. Наприклад, фунт стерлінгів продовжував залишатися головною світовою валютою в першій половині XX століття, тобто ще довгий час після того, як Британія втратила той, що належав їй в XIX столітті, статус провідної військової іекономічної держави. Долар поступово підміняв собою фунт як основну міжнародну валюту і став домінуючою валютою тільки після Другої світової війни, коли стабільність фунта була сильно підірвана, а нью-йоркські фінансові ринки отримали достатній розвиток, щоб змагатися з лондонськими. Зважаючи на це, можна сказати, що пройде ще немало часу, перш ніж євро стане дійсно життєздатною альтернативою долару.

Перспективною ознакою для євро є те, що з часу його введення чистий приплив іноземного капіталу в зону євро підвищився, на що указує більш ніж двократне збільшення за період з 1999 по 2008 роки обсягу чистих активів, що належать нерезидентам. Особливо швидко вони збільшилися в період 2002–2004 років, коли чистий приплив 167нпіталу в зону євро зростав швидше, ніж в Сполучений Штатах Америки. Ці тенденції частково можуть відбивати зміни обмінного курсу (курс євро по відношенню до долара зростав протягом всього періоду 2002-2009 років), але можуть також указувати на те, що зона євро залишається конкурентоздатною в плані залучення інвестицій. Прийнятий в США в 2002 році Закон Сарбеїнс-Окслі – зокрема, його розділ 404, який вимагає сертифікації внутрішнього контролю, – ймовірно, знизив привабливість для іноземних компаній ринків капіталу США як місця котирування їх акцій. Доказом цього служить збільшення числа іноземних компаній, що припинили котирування своїх акцій на фондових біржах США і зменшення кількості первинних публічних пропозицій акцій (IPO) іноземними фірмами у Сполучених Штатах, а також той факт, що лондонська біржа обігнала нью-йоркську як переважне місце розміщення IPO іноземними фірмами. Розміщення IPO також зросло на біржах країн континентальної Європи.

На майбутній ролі євро можуть позначитися наступні обставини. Перше – це те, наскільки скоректуються глобальні диспропорції за допомогою зміни обмінного курсу долара і глобального розподілу активів. Питання полягає в тому, наскільки сильним і швидким буде це коректування. Особливо важливе значення в цій дискусії мають переваги відносно глобального розподілу активів. Зміна переваг портфельних інвесторів і їх відмова від активів США можуть прискорити різке падіння долара, що змінить баланс довіри до долара і євро і призведе до різкого розширення використання євро як міжнародної валюти.

Згідно з даними Міністерства фінансів США найкрупнішими іноземними утримувачами казначейських цінних паперів США є 168н.168168168прри з країн Азії: 57 % проти 21 % інвесторів з європейських країн і 5 % інвесторів з країн-експортерів нафти (станом на кінець 2008 року). З іншого боку, інвестори з європейських країн є найкрупнішими іноземними утримувачами акцій США (53 %). Таким чином, поведінка інвесторів з країн Азії і Європи буде визначальною для збереження сильного попиту на доларові активи. Цей попит дзеркально168н.168168168пржає силу економіки США, глибину і ліквідність ринків капіталу США і різницю в процентних ставках. Готовність державних і приватних інвесторів в цих двох регіонах продовжувати тримати доларові активи у разі посилення ризику істотного підвищення обмінного курсу долара матиме особливо важливе значення для впорядкованого глобального коректування і міжнародної ролі євро.

Другою обставиною, що в майбутньому визначатиме перспективи євро, є боргова політика країн єврозони та більш розширеного формату ЄС(27). Бюджетні диспропорції і боргові кризові прояви в економіках країн ЄС можуть суттєво впливати на настрої інвесторів і призводити до втрати довіри й зацікавленості до активів, номінованих у євро. Боргова криза Греції кінця 2009 – початку 2010 р. чинила негативний вплив на позиції євро на світових фінансових ринках. Однак застосовані владою ЄС та МВФ спільні антикризові заходи, виважена політика ЄЦБ, а також вдосконалення фінансової дисципліни країн-членів ЄС у майбутньому гарантують достатньо сильну підтримку євро.

Третьою обставиною є подальше швидке економічне зростання Китаю та Індії і накопичення резервів в іноземній валюті країнами Азії. Зростання економіки цих двох країн призведе до зменшення відносної глобальної важливості і впливу зони євро, зсуву акценту в торгових операціях і операціях з капіталом на валюти Китаю та Індії. Проте немає упевненості в тому, що розширення міжнародного використання цих двох валют в досяжному майбутньому відбуватиметься такими ж темпами, як зростання реальної економіки. Таким чином, важливим уявляється питання про те, в якому напрямі відбуватиметься розширення участі Китаю та Індії у світовій торгівлі і на 169н.169169169пвих ринках.