10.3. Особливості функціонування міжнародного ринку титулів власності

Як уже зазначалося в попередніх підрозділах, міжнародний ринок титулів власності представлений акціями та депозитарними розписками.

Титули власності– це фінансові інструменти, що підтверджують участь їх власника (інвестора) в капіталі компанії, що їх випустила (емітента).

Міжнародний ринок титулів власності за обсягами фінансування не є провідним у структурі фінансового ринку. Це пояснюється тим, що на національних ринках торгують переважно місцевими акціями, а кількість іноземних акцій суттєво обмежена. До цього штовхає національне законодавство багатьох країн, яке забороняє реєструвати акції іноземних компаній на біржі і не дозволяє іноземним інвесторам купувати акції місцевих компаній. Та й самі інвестори віддають перевагу вкладенням у свої національні підприємства. У зв’язку з цим в кінці 90-х років XX століття на акції і депозитарні розписки припадало лише 6 % фінансування, що його одержували всі країни зі світового фінансового ринку. При цьому у структурі нових міжнародних розміщень титулів власності на акції припадало майже 80 % і на депозитарні розписки – 20 %.

Події останнього десятиліття яскраво засвідчують всеохоплюючу роль ринків акцій у розвитку світової економіки на сучасному етапі. Їхній вплив та значення виходять далеко за межі суто економічних відносин. В умовах невпинної глобалізації світовий ринок акцій необхідно розглядати в контексті соціальних та геополітичних процесів.

Міжнародний ринок акцій є ринком, де здійснюються операції купівлі-продажу пайових зобов’язань як між нерезидентами, так і між резидентами і нерезидентами.

На даному ринку відбувається перелив інвестиційних ресурсів з однієї країни в іншу. Цей ринок виконує значну роль у залученні капіталу зі світового фінансового ринку, в просуванні акцій компаній на міжнародні фондові майданчики, у створенні сприятливого іміджу компанії на міжнародному рівні.

Міжнародному ринку акцій властиві наступні особливості:

• широке використання автоматизованих торгових систем, що забезпечує створення єдиної системи торгівлі акціями у світі в цілому;

• наявність безлічі котирувань акцій, що сприяє зміні прибутковості цінних паперів;

• багатий вибір місця вкладень коштів;

• розширення спектра арбітражних операцій.

Акція – це цінний папір без встановленого терміну обігу, який свідчить про внесення певної частки до статутного фонду акціонерного товариства, дає право на участь в управлінні ним, право на одержання частини прибутку у формі дивідендів, а також на участь у розподілі майна у випадку ліквідації акціонерного товариства.

Існують різні види акцій, що встановлюють різні права їх власників:

• прості та привілейовані;

• іменні та на пред’явника;

• паперові та електронні;

• платні та преміальні;

• з вільним та обмеженим обігом.

Використання різних видів акцій пов’язане з різними цілями, якими керуються засновники акціонерних товариств.

Проста акція дає право голосу (за принципом: одна акція – один голос), однак не гарантує отримання дивідендів. Розмір дивідендів залежить від обсягів отриманого прибутку. Привілейовані акції надають певні переваги їх власникам, насамперед у правах на отримання доходу. Як правило, ці переваги виражаються у фіксованому проценті дивідендів, які виплачуються незалежно від отриманого прибутку. Разом з тим власники привілейованих акцій у більшості випадків позбавляються права голосу (298н.298298. 10.6).

Таблиця 10.6 – Права власників простих та привілейованих акцій

Іменна акція передбачає встановлення її власника, який вказується на акції. При цьому ведеться книга обліку, в якій фіксуються всі власники акцій та реквізити належних їм акцій, включаючи відомості про власника, час придбання акції, а також кількість таких акцій у кожного з акціонерів. Продаж чи передача іменної акції іншому власнику фіксується відповідними записом у Реєстрі власників іменних цінних паперів. До нього має бути внесено відомості про кожну іменну акцію. Акція на пред’явника не передбачає фіксації її власника, її перехід від одного власника до іншого не вимагає ніякого оформлення.

Паперові акції являють собою цінні папери, які емітуються з дотриманням певних вимог щодо їх оформлення і друку. Друкування акцій можуть здійснювати тільки уповноважені організації з дотриманням вимог щодо їх захисту від підробки. При цьому іменні акції мають найбільш надійний захист, оскільки ведеться Реєстр власників. Електронні акції існують у вигляді записів на електронних рахунках, що відкриваються у зберігача. Облік акцій ведеться в депозитарії.

Платні акції – це акції, що купуються при їх випуску. Преміальні акції пов’язані з капіталізацією нагромадженого нерозподіленого прибутку. Вони розподіляються між акціонерами пропорційно кількості придбаних ними платних акцій. Акції з вільним обігом можуть без будь-яких обмежень переходити від одного власника до іншого. Акції з обмеженим обігом або взагалі не можуть переходити до іншого власника, або тільки в обмежених, наперед визначених випадках.

Існують шість інвестиційних категорій звичайних акцій:

1. “Блакитні фішки” – найвідоміші і найпрестижніші акції. Елітні акціонерні компанії, що потрапили в цю категорію, зазвичай виплачують дивіденди своїм акціонерам протягом тривалого часу як в сприятливі, так і в несприятливі для компанії роки.

2. Акції росту – це акції компаній, що мають хороший потенціал для майбутнього росту прибутку. Зазвичай, одержуваний компанією прибуток вкладається в подальший розвиток виробництва, а акціонерам виплачуються або малі дивіденди, або не виплачуються зовсім. Ціна акцій росту дуже мінлива і може підвищуватися або знижуватися швидше, ніж ціни інших акцій.

3. Прибуткові акції – це акції, поточна прибутковість по яких змагається з прибутковістю цінних паперів з фіксованим доходом. Це акції з тривалою історією і стабільними виплатами дивідендів, вищих, ніж в середньому. Зазвичай, це акції компаній, кращих у своїй галузі, причому галузь у майбутньому має великі шанси залишатися однією з провідних у світі.

4. Циклічні акції – це акції компаній, у яких прибуток змінюється в точній відповідності з бізнес-циклом. Якщо умови для бізнесу сприятливі, то прибуток компанії і курс акцій цієї компанії швидко зростають. Проте якщо умови для бізнесу погіршуються, то прибуток і курс акцій швидко зменшуються.

5. Спекулятивними (ризикованими) акціями можуть бути як акції нових випусків, так і акції із сильно змінюваним відношенням ринкової ціни до доходу на акцію. Це акції, що не мають стабільного успіху на фондовому ринку, проте володіють потенціалом істотного зростання курсів. Спекулятивними є акції, випущені дрібними енергійними компаніями в галузях, що розвиваються, а також 300н.300300300прок акції. Дивіденди малі, або не виплачуються зовсім.

6. Захищені (оборонні) акції – це акції, які стійкі і відносно безпечні на падаючих ринках. Ціна захищених акцій дуже стабільна і має якнайменше зниження на ринках з тенденцією до зниження курсів. Зазвичай, це акції продовольчих компаній, фармацевтичних і комунальних підприємств, продукція яких потрібна в будь-якому економічному кліматі.

Масштаби акціонерного капіталу в тій чи іншій країні характеризуються, насамперед, показниками капіталізації ринку, її частки у ВВП, обсягом торгівлі акціями та 300н..

Капіталізація ринку– це показник, що відображає сукупну ринкову вартість усіх акцій компаній, які беруть участь в операціях на фондовому ринку. Ринкова вартість компанії визначається як добуток курсової вартості її акції на кількість акцій, що перебувають в обігу (300н.300300. 10.7).

Таблиця 10.7 – Капіталізація світових ринків акцій, 300н.300300300н.300.*

Продовж. 301н.301301.10.7

*У таблиці наводяться два варіанти оцінки капіталізації Китаю. Перша оцінка (у рядку “Китай”) наводиться за даними WFE і повною мірою відповідає коректному визначенню національної капіталізації, що передбачає облік ринкової вартості резидентних компаній, акції яких обертаються на національних біржах. Друга оцінка (у рядку “Китай (розшир.)”) наводиться за даними S&P і враховує капіталізацію компаній, які включають активи, що знаходяться на території КНР, акції яких торгуються як на національних, так і на іноземних біржах.

Джерело: Global Stock Markets Factbook, S&P за ряд років; World Federation of Exchanges database (www.world-exchanges.org).

За останні 15 років виявився явний світовий лідер за розміром національної капіталізації – США. Інші країни з розвинутими ринками акцій показали в цей період більш скромні темпи зростання.

В даний час частка України у світовій капіталізації зовсім не значна, але із року в рік існує тенденція до збільшення капіталізації ринку акцій (301н.301301. 10.8).

Таблиця 10.8 – Частка окремих країн в світовій капіталізації, %*

Продовж. 302н.302302.10.8

* Джерело: Emerging Stock Markets Factbook за ряд років; дані за 2007 рік – Wrld Federation of Exchanges database (www.world-exchanges.org).

Серед ринків країн, що розвиваються, можна з впевненістю говорити про зростаючу роль на міжнародному фондовому ринку країн четвірки БРІК. Їхня частка, поряд з Гонконгом, у світовій капіталізації є найбільшою за останні роки. В таблиці 10.9 наведено співвідношення обсягів біржових операцій з акціями і капіталізації за групами країн.

Таблиця 10.9 – Співвідношення обсягів біржових операцій з акціями і капіталізації за групами країн (ринків), 1996–2007 рр.

Проте в сучасному світі існує ще одна форма доступу іноземних емітентів до інвестиційних ресурсів того або іншого національного ринку – цінні папери, що зареєстровані в країні реєстрації фондової біржі, є депозитарними розписками (DR) та іншими аналогічними документами на цінні папери іноземних емітентів. Окрім найкрупнішого у світі сегмента ринку депозитарних розписок – американських (ADR) і глобальних депозитарних розписок (GDR), до сьогоднішнього дня сформувалися численні національні ринки депозитарних розписок, зокрема в країнах з фондовими ринками, що розвиваються. Найвідомішими серед таких ринків є ринки бразильських депозитарних розписок (BDR), індійських депозитарних розписок (IDR) і російських депозитарних розписок (RDR).

Метою випуску депозитарних розписок є:

• мобілізація капіталу;

• розширення кола потенційних інвесторів;

• придбання іноземної компанії;

• диверсифікація активів на міжнародному ринку.

Терміном “депозитарна розписка” (DR) сьогодні називають цілу групу похідних фінансових інструментів: ADR, GDR, EDR, IDR і RDR. Прикладом глобальних депозитарних розписок є британські “American Master Global Depositary Receipt” і “European Master Global Depositary Receipt”. “Похідні” означає, що розписки не є самостійним цінним папером. З їх допомогою сьогодні відбувається торгівля акціями зарубіжних компаній на найбільших фондових ринках світу.

У загальному розумінні депозитарна розписка – це похідний цінний папір, що випускається іноземною депозитарною установою у формі сертифіката на акції іноземного емітента згідно із законодавством відповідної держави.

Депозитарні розписки були створені в 1927 р. в США. Їх поява була спровокована обмеженнями на вкладення коштів американських інвесторів в акції англійських корпорацій. Згідно з американським законодавством цінні папери неамериканських емітентів повинні пройти складну процедуру реєстрації, щоб ними можна було торгувати на фондових ринках США. І тоді був знайдений вихід – були створені депозитарні розписки банків США, іншими словами – “американські депозитарні розписки” (ADR).

Термін “депозитарні” з’явилося у зв’язку з технологією випуску цих паперів. У загальних рисах, крупний банк (депозитарій) бере деяку кількість акцій або боргових паперів (облігацій, векселів) іноземного емітента, кладе їх у сховищі (депонує) в одному з місцевих банків у країні випуску паперів, а потім випускає від свого імені розписки. Вони свідчать про те, що в країні знаходження емітента дійсно зберігаються певні цінні папери.

Ці розписки вже мають право обертатися на фондовому ринку США або європейських країн, або в декількох місцях. Кожна з них відповідає деякій кількості акцій або облігацій (векселів). Купивши подібний папір, інвестор гарантовано одержує всі права, які мав би при купівлі акцій корпорації. А саме: право голосу, право на отримання дивідендів тощо.

Випуск DR значно полегшує життя як інвесторам, так і емітентам. За законодавством країни емітента, щоб передати права на іноземний цінний папір на пред’явника, не у формі депозитарних розписок по операції, інвестор зобов’язаний перевести туди сертифікат на цінні папери і зареєструвати таку передачу прав там. Ця процедура забирає багато часу.

У деяких країнах за такі операції відразу після їх реєстрації або до неї стягується податок на операції з цінними паперами, що невигідно для інвесторів. Крім того, операції з вказаними цінними паперами, як правило, здійснюються у валюті країни емітента, що також незручно для інвесторів. Операції з депозитарними розписками на американському фондовому ринку здійснюються в доларах США. Сам же розрахунок і кліринг відбувається в звичній для американського 304н.304304304прра формі – протягом трьох банківських днів. Цьому сприяє відпрацьованість процедур.

Згодом, з тих або інших причин депозитарні розписки стали випускати в європейських країнах. Вони стали називатися EDR, або “європейські депозитарні розписки”. Скомбінувавши їх з ADR, одержали “глобальні депозитарні розписки” (GDR). Всього на сьогоднішній день такі папери випустили більш, ніж 2000 емітентів із 70 країн. Депозитарні розписки різних видів існують в обігу на всіх світових ринках.

Найбільшим депозитарієм на даному ринку залишається The Bank of New York Mellon (BNYM). На цей депозитарій з урахуванням неспонсованих депозитарних розписок припадає близько 65 % всіх випусків депозитарних програм. BNYM є дуже активним у Центральній і Східній Європі. Перші депозитарні розписки для українських емітентів були випущені ще в 1998 р. Тоді BNYM забезпечив першим емітентам безкоштовний випуск розписок, сьогодні вартість його послуг складає приблизно 0,02 дол. США за одну розписку.

Історично BNYM має напрацьовані зв’язки з банками-зберігачами. Його глобальна мережа зберігачів представлена в 65 країнах світу, в середньому в кожній країні партнерами BNYM виступають 3–4 банки-зберігачі. В Росії партнерами BNYM виступають Газпромбанк, ВТБ банк та ING Bank (Eurasia); у Казахстані – Тураналем Банк, HSBC Bank Kazakhstan, ATFBank, Kazkommertsbank. В Україні BNYM працює тільки з одним зберігачем – ING Bank (Ukraine). Побудувати глобальну мережу кастодіанів (зберігачів) BNYM допомогло партнерство із групами HSBC і ING, які мають досить розвинену мережу дочірніх банків в усьому світі. Конкурентні позиції BNYM на ринку депозитарних послуг посилилися влітку 2007 р. після злиття Bank of New York та Mellon Finance. Mellon обслуговував частину депозитарних операцій J.P. MorganChase, який також позиціонував себе як депозитарій на ринку послуг з випуску розписок.

Депозитарний бізнес BNYM за своєю суттю значно відрізняється від бізнесу, що ведуть Deutsche Bank, CitiBank і J.P. MorganChase. BNYM не веде інвестиційного бізнесу, він не виступає андеррайтером, хоча має власну команду по роботі з інвесторами. На відміну від нього, Deutsche Bank, CitiBank і J.P. MorganChase можуть повністю брати під контроль розміщення розписок; підрозділи, що входять до їхніх холдингів, можуть одночасно бути депозитаріями, андеррайтерами і консультантами, щоправда, це не завжди добре для клієнта, але позитивно позначається на вартості розміщення.

Загальною рисою всіх чотирьох депозитаріїв залишається їх глобальна орієнтація: вони випускають як АDR, так і GDR. АDR призначені для обігу на американських біржах: NYSE, NASDAQ, AMEX, а також на позабіржових ринках ОТС і PORTAL. GDR теоретично можуть торгуватися де завгодно, але зазвичай вони осідають на Лондонській або Люксембурзькій фондових біржах. У 2007 р. до бірж, готових прийняти GDR, які зареєстровані депозитаріями в США, приєдналися Сінгапурська й Швейцарська фондові біржі, а також Deutsche Borse.

Основними операторами ринку депозитарних розписок у ЄС виступають депозитарії Euroclear і Cedel, саме вони курирують розрахунки по розписках, які номіновані у євро, тобто по так званих європейських депозитарних розписках ЕDR.

Як уже зазначалося, на сьогодні в США існують три види депозитарних розписок. Перші – ADR, торгуються відкрито на організованому або позабіржовому фондових ринках США. Другі – випущені відповідно до правила 144А або Положення S, розміщуються серед обмеженого кола інвесторів. Розписки третього типу називаються “глобальними” (GDR), і можуть обертатися на ринках декількох країн.

Папери першої групи, ADR, можуть бути спочатку і неспонсорованими і 306н.306306306прокат306306і. Різниця полягає в тому, бере участь зарубіжний емітент у випуску ADR чи ні. У першому випадку папери спонсоровані, а іноземна компанія укладає депозитний договір з банком-зберігачем. За таким договором на рахунок емітента відносяться численні витрати. Наприклад, з пересилання звітності та інші.

Неспонсоровані – емітуються без участі зарубіжної компанії одним або декількома депозитаріями на її акції. При обігу таких розписок всі види витрат по обігу DR відносяться на рахунок їх утримувачів. Робиться це, якщо на ринку є попит на ці папери, і депозитарії розраховують на окупність своєї діяльності за рахунок надходжень від розміщення DR. Частіше всього, це відбувається без відома емітента або після формального його повідомлення. Але до теперішнього часу багато банків припинили випуск 306н.306306306прокат306306і ADR у зв’язку з неможливістю здійснення необхідного контролю за їх обігом і рівнем цін.

Спонсоровані депозитарні розписки бувають трьох рівнів, і відрізняються один від одного ступенем залучення в них емітента і розкриття ним інформації. Вони випускаються лише одним депозитарієм, і лише за договором між ним і компанією. Використання спонсорованих DR дозволяє контролювати обіг, відповідність вимогам для включення їх в лістинги торгових систем і дає можливість розміщення 306нпіталу в США. В більшості випадків емітент, на підставі договору, оплачує велику частину витрат і комісій банку.

Спонсоровані проекти DR першого рівня в кінці минулого століття стали найпоширенішими в світі. Багато емітентів починають з цих програм, перш ніж перейти на складніший рівень. Торгівля ними може здійснюватися тільки на позабіржовому фондовому ринку США, а ціни їх публікуються в “Рожевих сторінках” – позабіржовому бюлетені. Випуск DR першого рівня не вимагає повної реєстрації випуску в Комісії з цінних паперів і бірж США (SEC), а також ведення бухгалтерської звітності за правилами GAAP. Таким чином, іноземний інвестор без зайвих зусиль може перевести до 15 % своїх акцій у форму DR.

Якщо компанія хоче розмістити свої DR на організованому фондовому ринку США, залучати капітал або здійснювати процедури поглинання з використанням цінних паперів, їй потрібно випустити папери другого або третього рівня. Вони потребують реєстрації в SEC і ведення звітності за стандартами GAAP. Ці DR можуть також знаходитися в лістингу неамериканських фондових бірж.

DR другого рівня можуть знаходитися в лістингу бірж, але з їх допомогою не можна залучати капітал шляхом первинного розміщення. Це робиться з використанням розписок третього рівня.

Випускаючи DR відповідно до Правила 144А або Положення S, іноземні компанії також уникають складної процедури реєстрації в SEC. За Правилом 144А вони можуть продаватися приватним шляхом тільки крупним інституційним інвесторам (qualified institutional buyers – QIB) через спеціальну торгову платформу The US QIB Portal market, або просто PORTAL. Згідно з положенням S такі DR можуть розміщуватися тільки серед неамериканських інвесторів за межами країни. При цьому інституційні інвестори якийсь час не мають права продавати ці папери. З часом обидва види розписок можуть перетворюватися в ADR першого рівня.

Таким чином, у США встановлена заборона на допуск вказаних цінних паперів, що не пройшли повну програму розкриття інформації про емітента, на провідні торгові майданчики країни. Якщо емітент хоче більшого, він повинен підкорятися більш жорстким вимогам, що стосуються розкриття інформації про свій фінансовий стан і господарську діяльність.

Відмітимо, що через невідповідність законодавства, яке регулює емісію і обіг цінних паперів російських емітентів, а також норм 307н.307307лтерського обліку і звітності міжнародним стандартам, українські компанії зазвичай не можуть випускати ADR вище за перший рівень. Таким чином, вони котируються тільки на позабіржовому ринку (додаток П). Але в найближчому майбутньому ситуація може змінитися. Вітчизняні підприємства все сильніше усвідомлюють необхідність іноземних інвестицій. Тому випуск DR як засобу залучення капіталу має велике майбутнє.

Випуск депозитарних розписок забезпечує переваги як компаніям, що прагнуть вийти на фондовий ринок зарубіжної країни, так і 307н.весторам у цій країні (307н.307307. 10.10).

Таблиця 10.10 – Переваги та недоліки, що забезпечують депозитарні розписки при виході на зарубіжний фондовий ринок

Продовж. 308н.308308. 10.10

Розглядаючи галузеву структуру ринку депозитарних розписок у світі, можна зробити висновок, що найбільшу частку серед емітентів займають компанії фінансового сектора: банки, страхові компанії, 308н.вестиційні фонди та компанії. Далі йдуть телекомунікаційні,308н.308308308пргічні та нафтовидобувні компанії.

Підсумовуючи, можна впевнено сказати, що депозитарні розписки дійсно є одним із інноваційних інструментів на світовому фондовому ринку, через використання якого зникають кордони між фондовими ринками різних країн, зближуються інвестори та емітенти у досягненні загальної мети – примноження наявного капіталу.