1.2. Андерайтинг и частное размещение ценных бумаг

Андерайтингом (underwriting) называют комплекс услуг по организации и проведению эмиссии ценных бумаг, которые предоставляются финансовым посредником эмитенту. Этот комплекс услуг может включать как все этапы работы по подготовке и проведению эмиссии, так и определенную их часть. Как правило, при проведении андерайтинга посредник предоставляет эмитенту хотя бы одну из услуг:

• консультирует эмитента о времени, сроке, объемах и других характеристиках эмиссии;

• осуществляет выкуп доли эмиссии или всего объема эмиссии ценных бумаг у эмитента;

• размещает эмиссию среди инвесторов.

Основным элементом андерайтинга является выкуп ценных бумаг у эмитента. В процессе выкупа эмитент своевременно получает определенную сумму средств, необходимую для дальнейшей деятельности, а посредник (андерайтер) принимает на себя риски относительно размещения ценных бумаг на рынке. Успешное проведение андерайтинга предусматривает выкуп ценных бумаг по низшей цене и дальнейшее размещение их на рынке по высшей цене. Разность между ценами выкупа и размещения, умноженная на количество ценных бумаг (за вычитанием расходов на размещение ценных бумаг на рынке), является прибылью андерайтера.

Следует заметить, что при неправильной оценке рисков по конкретной эмиссии андерайтер может не разместить ценные бумаги на рынке по цене, которая обеспечит прибыльность операции. Такие случаи случаются нечасто, тем не менее, иногда могут приносить большой убыток и даже приводить к банкротству фирм-андерайтеров.

Процедура проведения андерайтинга, включает выкуп ценных бумаг у эмитента по фиксированной цене. При классическом андерайтинге андерайтер принимает на себя все риски относительно размещения ценных бумаг на рынке. Если цена выкупа ниже цены размещения на рынке, андерайтер получает прибыль, в противном случае – ущерб. Разность между ценой выкупа и ценой размещения ценной бумаги называют андерайтинговим дисконтом. Андерайтинговий дисконт зависит от объемов эмиссии и от степени риска ценных бумаг.

Размеры андерайтингового дисконта для акций промышленных корпораций класса А составляют от 6-8% для объемов эмиссии 10 млн. долл. до 2-4% для объема эмиссии 150 млн. долл. США. Для долгосрочных корпоративных облигаций класса А андерайтинговий дисконт уменьшается с 1,3% для эмиссии 20 млн. долл. до 0,7% для эмиссии 200 млн. долл. США. Т.е. чем больше объем эмиссии и чем ниже степень риска ценных бумаг, тем меньше размер андерайтингового дисконта.

В последнее время посредники стараются избегать классического типа андерайтинга и контракт на осуществление выкупа по фиксированной цене не подписывают. Андерайтеры консультируют эмитентов и помогают им за определенное вознаграждение осуществить размещение ценных бумаг на рынке.

Часто для распределения рисков фирмы-андерайтеры организовывают андерайтинговые синдикаты, а для расширения круга инвесторов – группы по продаже, которые включают не только андерайтинговые синдикаты, а и другие фирмы, которые не входят в состав синдикатов. Эти фирмы, как правило, покупают ценные бумаги по цене, большей цены выкупа и меньшей цены размещения на рынке.

Среди механизмов андерайтинга часто используют аукцион и выкуп посредником доли эмиссии.

Аукцион. Для участия в аукционе андерайтеры создают синдикаты, и каждый синдикат предлагает свои условия выкупа. Синдикат, который предлагает высочайшую цену выкупа (или наименьшую премию), выиграет аукцион и выкупает весь выпуск ценных бумаг. Другой формой аукциона является аукцион, при котором каждый из андерайтеров предлагает свою долю выкупа и свой размер премии за размещение ценных бумаг на рынке. Аукцион проводится по одной цене или по множеству цен. Ценой выступает размер премии (андерайтинговый дисконт) в процентах к объему размещаемой доли.

Предположим, что общий объем эмиссии составляет 250 млн. грн. Фирмы-андерайтеры предлагают выкупить определенные доли эмиссии за соответствующее вознаграждение. В случае аукциона с одной ценой (табл. 1) фирмы А, Б, В, Г получат право на размещение долей эмиссии объемом 70, 80, 40, 60 млн. грн. соответственно за вознаграждение в размере 7,2% от объема доли. Т.е. все получат одинаково высокое вознаграждение. В случае проведения аукциона по множеству цен андерайтеры-победители будут размещать свои доли на рынке за предложенное ими вознаграждение. Так, компании А, Б, В, Г будут размещать доли эмиссии на рынке соответственно за 7,1; 7,15; 7,2; 7,2%.

Таблица 1

Доли эмиссии, которые предлагаются к выкупу фирмами-андерайтерами

Выкуп посредником доли эмиссии ценных бумаг. В этом случае андерайтинговая фирма предлагает будущему эмитенту долговых обязательств ряд фирм, которые смогут купить долю выпуска при определенном уровне процентного дохода и дате погашения. На протяжении нескольких дней эмитент должен дать ответ на это предложение. В случае положительного решения андерайтинговая фирма выкупает долю эмиссии и размещает ее среди своих клиентов – институционных инвесторов или перепродает другим андерайтерам. Такую форму андерайтинга используют при больших объемах эмиссии для уменьшения риска от инвестиций или в случае, если не хватает времени для создания андерайтингового синдиката или реализации других андерайтингових стратегий.

Андерайтинговые услуги могут предоставляться финансовыми посредниками как при публичном, так и при частном размещении ценных бумаг. При проведении частного размещения финансовые посредники проводят консультации как с потенциальным эмитентом, так и с потенциальными инвесторами проекта. Потом в определенные сроки за предварительно обусловленной ценой они передают ценные бумаги эмитента довольно узкому кругу институционных инвесторов.

Частное размещение ценных бумаг существует не во всех странах, и отдельного определения для процедуры частного размещения нет. В странах, где допускается частное размещение, законодательством обуславливаются случаи, когда можно не проходить процедуры, необходимой для публичного размещения ценных бумаг.

Например, в США разрешается не проходить процедуру публичного размещения, когда объем эмиссии не превышает 1 млн. долл., или если выпуск размещается в пределах одного штата. При частном размещении, как и при публичном, инвесторов информируют о параметрах и времени эмиссии, тем не менее, комиссия по ценным бумагам информацию не утверждает и не может запретить проведение эмиссии. Для того чтобы уменьшить риск инвесторов, ценные бумаги, размещенные частным образом, запрещается перепродавать на рынке на протяжении определенного периода времени.

Как правило, частное размещение – это размещение ценных бумаг новых корпораций среди небольшого количества институционных инвесторов: инвестиционных фондов, страховых компаний, пенсионных фондов. Новые корпорации, которые претендуют на частное размещение, преимущественно занимаются внедрением новых технологий в области информатизации, генной инженерии, биотехнологий и т.п. Это корпорации высокорисковые, но способные обеспечить, при эффективном менеджменте и успешном финансировании, высокие темпы прироста капитала.