Особенности ценообразования на российском рынке ценных бумаг

дипломная работа

1.2 Основные положения форвардного ценообразования

Форвардная цена контракта определяется из модели Cost of Carry или издержек удержания позиции по базовому активу. Данная модель основывается на принципе невозможности арбитража между базовым активом и фьючерсным контрактом на него. При этом в цене учитываются особенности форвардного контракта по сравнению с активом, лежащим в его основе. Например, классическая формула цены форвардного контракта на акцию, по которой на протяжении срока действия контракта не предвидится выплата дивидендов, имеет вид:

в непрерывном времени

в дискретном случае

Где -цена форвардного контракта

-цена базового актива

- безрисковая процентная ставка

- время до экспирации контракта

Из этой формулы видно, что цена форвардного контракта отличается от спот-цены базового актива на значение безрисковой процентной ставки в течение срока действия контракта. В случае если данное выражение нарушается, возникает прибыльное отклонение. Например, если цена форвардного контракта превышает цену актива на рынке спот более чем на значение безрисковой процентной ставки, арбитражер может занять деньги, купить акцию и продать форвард, если наоборот, то арбитражер займет акцию, продаст ее на рынке, а вырученные деньги разместит под безрисковую процентную ставку. Стоит отметить, что подобные действия арбитражера возможны при очень больших допущениях, таких как возможность кредитования под безрисковую процентную ставку, нулевое гарантийное обеспечение и отсутствие транзакционных издержек. Однако, для того, чтобы арбитражные механизмы заработали, не обязательно соблюдение данных условий, если имеется достаточно большое количество лиц, осуществляющих инвестиции в базовый актив форвардного контракта. Если рыночный агент держит на руках акции с целью получения выгоды, но при этом форвардная цена ниже справедливой, он может продать акции, заключить форвардный контракт, а вырученные за акции средства разместить под безрисковый процент, увеличивая таким образом потенциальную доходность инвестиции. В случае если форвардная цена превышает справедливую, есть возможность сформировать так называемую синтетическую облигацию с доходностью выше безрисковой процентной ставки, при этом риск данного синтетического финансового инструмента, в случае заключения на бирже фактически сводится к нулю. Таким образом, окончательный финансовый результат инвестора, каким бы он в итоге ни был, заведомо улучшится.

В ситуации, если по базовому активу в течение действия форвардного контракта по базовому активу платится известный фиксированный доход, цена форвардного контракта изменяется на размер данной выплаты. Тогда формула принимает вид:

в непрерывном времени и

,

где - ожидаемая стоимость выплаты. Данная формула актуальна, например, для контрактов на обыкновенные акции, по которым ожидается выплата дивидендов. В случае, если данное уравнение не соблюдается, возникает прибыльное отклонение. Если дивиденд недооценен рынком, есть возможность купить акцию, открыть короткую позицию по форварду и получить часть дивидендов за акцию без какого-либо риска. Если наоборот, появляется возможность открыть короткую позицию по акции и длинную по форварду и получить разницу между фактическим дивидендом и значением дивидендов, заложенном в контракт. При этом стоит отметить, что в большинстве случаев, точное значение дивидендов, которые будут выплачены до определенного момента неизвестно. В подобной ситуации будет обозначать оценку ожидаемого дивиденда по данной акции, которая будет меняться в зависимости от поступающей на рынок информации. Таким образом, форвардная цена на дивидендную акцию содержит в себе рыночную оценку выплачиваемых акцией дивидендов.

В случае с индексом акций форвардная цена учитывает дивиденды по всем акциям, входящим в индекс в соответствии с их долями в структуре индекса. Данная оценка выражается в так называемой дивидендной доходности индекса. В данном случае формула принимает вид:

в непрерывном времени и

в дискретном случае,

где -дивидендная доходность индекса за год, выраженная в процентах.

Однако в определенных ситуациях точность данного выражения ставится под сомнение. Например, на российском фондовом рынке большая часть дивидендных выплат приходится на весенний период, в связи с этим форвардные контракты, срок действия которых не захватывает данный временной промежуток, не дисконтируются по дивидендной доходности.

Форвардная цена для валютных фьючерсов определяется как в непрерывном времени и в дискретном случае, то есть как кросс-курс валюты на рынке спот, поправленный на разницу в процентных ставках в разных валютах. Данное выражение опять же выходит из принципа безарбитражности. Инвестор, обладающий рублями, может разместить рубли в ОФЗ, получая рублевую безрисковую процентную ставку, либо обменять рубли на валюту, например доллары, и купить государственные облигации США. Для того, чтобы обеспечить обратную конвертацию, ему необходимо заключить форвардную сделку, фиксирующую сегодня курс будущей валютно-обменной конвертации. В связи с тем, что рублевая ставка выше долларовой, форвардный курс доллара будет выше на величину разницы процентных ставок за период. В результате инвестору должно быть безразлично, в какой актив инвестировать, доходность в рублях будет одинаковой. В случае отклонения цены фьючерса от справедливой появляется прибыльное отклонение, позволяющее получить арбитражную доходность. Например, фьючерс доллар/рубль недооценен, тогда инвестор имеет возможность занять деньги в США, конвертировать их, разместить в ОФЗ и заключить контракт на покупку валюты к концу срока инвестирования. В обратной ситуации происходит заем средств в рублях, конвертация их в доллары и размещение в американские государственные облигации и заключение форвардной сделки на продажу валюты.

Делись добром ;)