Особенности выхода российских компаний на международный рынок публичного размещения акций (IPO) на примере группы компаний "QIWI"

дипломная работа

1.3 Оценка компании при организации IPO

Одним из наиболее важных этапов процесса IPO является формирование инвестиционного позиционирования, содержащего четыре-пять наиболее явных причин приобретения акций потенциальным инвестором. Основой инвестиционного позиционирования является цена или стоимость размещаемой компании. Инвесторы не желают переплачивать -- они хотят покупать компании, которые оцениваются с дисконтом к уже торгуемым компаниям.

Для обеспечения четкого понимания пункта инвестиционного позиционирования инвестиционные банки, организующие размещение, должны в начале процесса представить индикативную оценку (ценовой диапазон) компании. На практике первая оценка компании производится на этапе борьбы инвестиционных банков за мандат по организации размещения. Для обеспечения выигрыша мандата банки представляют компании или продающим акционерам индикативную оценку компании. Впоследствии она будет уточняться в ходе комплексной проверки компании со стороны банков- организаторов.

Окончательная цена размещения устанавливается в результате переговоров между компанией и привлеченными инвестиционными банками. В случае предложения по фиксированной цене ведущий организатор имеет доступ к ограниченной оценке спроса и ожидаемой оценке со стороны инвесторов. При размещении по методу формирования книги заявок организаторы размещения проводят широкий маркетинг для определения мнений инвесторов в отношении цены и спроса.

Когда банки принимают участие в тендере на роль ведущего организатора IPO или впервые оценивают стоимость бизнеса компании, они используют два подхода к оценке:

- Какова стоимость данной компании в сравнении со стоимостью сравнимых публичных компаний?

- Какова справедливая стоимость компании?

Ответ на первый вопрос должен дать приблизительное значение цены, по которой акции компании будут торговаться после проведения размещения. Ответ на второй -- цена, которую заплатил бы покупатель, желающий приобрести 100% акций компании.

В случае сравнительной оценки, или анализа сравнимых публичных компаний, используются различные показатели сравнимых компаний для определения ожидаемой стоимости компании в случае размещения. Оценка справедливой стоимости компании осуществляется путем дисконтирования свободных денежных потоков по ставке, равной стоимости капитала компании. Такой подход называется оценкой по методу дисконтированных денежных потоков (discounted cash flow, DCF). В обоих случаях процесс оценки подразумевает установление большого числа предположений. Навыки построения комплексных вычислительных таблиц -- всего лишь одна из частей этого процесса. Методы оценки различаются от отрасли к отрасли. Стадия развития компании также влияет на выбор соответствующего метода. В ситуациях, когда отсутствуют компании, сравнимые с оцениваемой, или когда сама компания находится на ранней стадии развития, зачастую необходимо полностью полагаться на оценку по методу дисконтированных денежных потоков.

Наиболее распространенным, и во многих отношениях наиболее простым способом оценки стоимости акций компании является сравнение нескольких финансовых и операционных показателей (мультипликаторов) компании с такими же показателями сравнимых публичных компаний. 15Такой подход достаточно прост с точки зрения расчетов и особенно полезен в том случае, когда на рынке работают несколько действительно сравнимых компаний и рынок корректно оценивает такие компании. Однако определить, что такое «сравнимая» компания, не всегда просто, и здесь зачастую открывается простор для интерпретаций. При выборе компаний, подходящих для включения в группу сравнимых, инвестиционные банки обращают внимание на следующее:

- размер и перспективы будущего роста;

- рискованность бизнеса;

- номенклатура выпускаемой продукции; o клиентская база;

- география деятельности;

- текущая и будущая рентабельность.

Все эти переменные влияют на оценку сравнимых компаний. Кроме того, инвестиционные банки должны использовать собственное суждение при выборе правильного мультипликатора для определения диапазона оценки компании.

Существует большое число мультипликаторов, которые могут быть использованы для сравнения стоимости компаний. Рассмотрим пять основных:

1. Капитализация прибыли (или мультипликатор цена/прибыль (price/ earnings, P/E)).

2. Капитализация/прибыль до вычета процентов и налога на прибыль (price/EBIT (earnings before interest and tax)).

3. Капитализация/балансовая стоимость акционерного капитала (price/ book value) (т.е. рыночная стоимость акций/балансовая стоимость акций (market value/book value)).

4. Стоимость компании/прибыль до вычета процентов, налога на прибыль и амортизации (enterprise value/EBITDA (earnings before interest, tax, depreciation and amortization)).

5. Стоимость компании/выручка (enterprise value/revenues (sales), EV/ Revenues).

Первые три мультипликатора дают оценку стоимости акций (рыночной капитализации) компании. Последние два, базирующиеся на оценке бизнеса компании, дают оценку стоимости акций плюс стоимость долга компании. Конечно, существует много других рыночных мультипликаторов, которые используются при оценке. Одни из них в большей степени применимы к тем или иным отраслям, чем другие.

В принципе, оценка компании на IPO не отличается от оценки в других ситуациях. Однако на практике, ввиду того, что IPO зачастую предпринимают молодые растущие компании, работающие в высокотехнологичных отраслях, историческая бухгалтерская информация имеет ограниченное значение при прогнозировании будущей чистой прибыли и денежных потоков.

С теоретической точки зрения, оценка по методу дисконтированных денежных потоков (DCF-оценка) является наиболее надежным показателем стоимости компании, однако на практике ее использование часто ограничено ввиду отсутствия достоверных прогнозов денежных потоков и необходимости принятия многочисленных допущений. Следующие пять шагов позволяют получить DCF-оценку компании:

1) Прогнозирование будущих денежных потоков в течение следующего цикла развития компании или, по крайней мере, ближайших пяти лет. Если прогноз сделан на основе финансовой отчетности компании, необходимо внести соответствующие корректировки для учета амортизации и износа, капиталовложения и изменений оборотного капитала.

2) Оценить стоимость компании в постпрогнозном периоде (остаточная или терминальная стоимость).

3) Используя соответствующую ставку дисконтирования, рассчитать приведенную стоимость всех денежных потоков.

4) Прибавить избыточные денежные средства или эквиваленты (ликвидные ценные бумаги), а также стоимость неоперационных активов для получения стоимости компании (EV).

5) Вычесть текущий долг компании для определения стоимости акционерного капитала компании.

Оценка компании - отправная точка при установлении цены размещения. Многие технологические компании, которые ничего не стоили с точки зрения оценки по методу дисконтированных денежных потоков, во время размещения акций демонстрировали рыночную капитализацию в миллиарды долларов. Аналогично, рынок может иногда недооценивать компании.

Банки, вовлеченные в размещение, будут совершенствовать свою оценку уже на начальных стадиях процесса. Комплексная проверка компании часто дает полезную информацию в отношении ее стоимости. Но, как отмечалось, самое большое влияние на установление цены размещения оказывают спрос и предложение.

Делись добром ;)